「四大周期」8月经济周期解密：机遇与风险并存

一、现阶段经济周期

金融市场有美林时钟、信贷周期、普林格周期、库存周期等等，这些不同的周期类型都是从不同的角度，在描述经济运转的这一条故事线而已。我们可以通过这些不同的视角，来帮助定位当前经济市场季节，告诉我们当下做什么事，才是大概率正确的。

我们把这些不同的周期，结合到一起，也可以帮助我们综合去印证当下的市场方位。因为在经济实际运转过程中，有时可能会出现周期错位的情况，或者比较混沌不清的状况。

四大周期分别指示现阶段是什么情况？先说结论：

美林时钟：经济已经见底，通胀底部转升的复苏周期的末期；

信贷周期：即将进入宽货币、宽信用的复苏周期；

普林格周期：阶段2或3的位置，即复苏期，所以在这个阶段布局5-6层股票仓位等风来；

库存周期：主动去库存周期基本进入了尾声，是经济衰退转向复苏的标志。

从四大周期看，当前处于或者即将进入复苏期。可以说现在就是黎明前最黑暗的阶段，经济其实已经开始触底反弹，监管机构已经通过调控货币流动性，释放房地产和股市利好政策，来刺激经济，为市场注水，市场利率已经有底部企稳回升的迹象。

但是目前投资者的信心仍然比较弱，认为是不是这次不一样了，政策也救不了万恶的股市了，跌下去就再也起不来了。

这其实很正常，因为任何一次政策底转向后，都有一次量变引起质变，不信转向相信的过程，市场基本都需要有1个月的反复期，二次探底，甚至还会砸出一个黄金坑。普通人的感受体验永远落后实际经济半个周期，当你感觉工作生活日子变好了，说明经济过热了，当你感觉困难了，说明经济已经开始疗愈了。

请相信周期只会迟到，不会不到，每个冬天都会很难熬，必须得把大多数人熬走，成为股市的代价之后，市场才能恢复。投资的考试注定十分艰难，只有10-20%的人才能通过最为艰难的时刻。

二、美林时钟周期

美林投资时钟是资产配置领域中的经典理论，也是我们做大类资产配置的底层框架，将经济周期与大类资产和行业轮动联系起来。

美林时钟按经济增长与通胀的不同搭配，将经济周期划分为复苏、过热、滞涨、衰退四个阶段：

复苏阶段：经济上行，通胀下行——股票>债券>大宗商品>现金；

过热阶段：经济上行，通胀上行——大宗商品>股票>现金/债券；

滞胀阶段：经济下行，通胀上行——现金>大宗商品/债券>股票；·

衰退阶段：经济下行，通胀下行——债券>现金>股票>大宗商品。

（一）

美林时钟使用了GDP 和CPI两个宏观指标，也就是经济增长率（GDP）和通货膨胀率（CPI），通过这两个维度去识别实体经济所处哪个阶段（衰退期，复苏期、过热期、滞胀期）。非常有利于投资者在不同的经济阶段中，找到有利于自己的投资标的，提前进行布局，进而在周期的变换中获利。

2023上半年GDP同比增长5.5%，处于上行趋势；

8月CPI同比上涨0.1%，环比上涨0.3%，同比出现由降转升的迹象，表明消费市场继续恢复，供求关系持续改善。预估下半年经济，经济企稳回升是大概率事件，企业利润很可能已经出现拐点。而且美国PMI也逐渐筑底回升，那么中国的出口大概率也就将出现拐点向上，出口稳住了，三驾马车也就不用像现在这么捉襟见肘了。

总结来看：经济指标开始抬头向上，物价指标底部出现由降转升的迹象。结合美林投资时钟模型和GDP、CPI走势，我们基本判断当前的经济处于复苏周期的末期。

（二）

另外我们也可以通过工业企业利润、PPI去观察定位美林投资时钟，判断方法和上面GDP、CPI走势类似，基本结论是当前的经济处于复苏周期。

1—7月份，全国规模以上工业企业实现利润总额39439.8亿元，同比下降15.5%，降幅比1—6月份收窄1.3个百分点。其中7月份规上工业企业利润同比下降6.7%，降幅较6月份收窄1.6个百分点。但是7月单月的利润率有所下降，侧面说明盈利虽然回暖，但改善过程没那么顺畅。实际上利润增速的降幅已经连续5个月收窄了，这也基本验证了我们之前的判断，二季度就是盈利底，后面利润增速有望在四季度，实现转正。

工业品出厂价格指数（PPI）为PPI跟股市的估值息息相关，也几乎跟上市公司利润，工业企业利润正相关，也就是说PPI在见底回升之前，利润底可能并未出现。

8月份，受部分工业品需求改善、国际原油价格上涨等因素影响，PPI环比由降转涨，环比上涨0.2%，同比下降3.0%，降幅收窄，PPI同比已经连续11个月处于通缩区间，主要是受全球需求放缓影响。

8 月 CPI 和 PPI 同比双双回升，基本确认年内 “ 价格底 ” 已经过去。但PPI的由降转升的一个月数据还不一定能能折射着我国已经开始经济稳中向好，还需要进一步观察是否脱离通缩区间。

三、信贷周期

金融信贷周期视角来看，说白了就是看央行的态度，以及社融信贷情况。

为了降低经济周期波动，所带来的巨大影响，央行通常会伸出一只有形的手，通过调节货币和信用，来对抗经济周期这只无形的手，进而形成了四个不同的金融周期阶段，分别是：宽货币+紧信用、宽货币+宽信用、紧货币+宽信用，紧货币+紧信用，嵌套在了经济周期中。

（一）

宽货币就是央行将资金注入到金融机构（一般主要指商业银行体系）的过程，宽货币带来的结果是市场利率下行，有利于债券表现。

识别当下货币政策的松紧，光看央行说了什么是不太管用的，还是要看央行做了什么。央行的货币政策手段工具主要就是：存贷款利率、法定存款准备金率、十年期国债收益率。市场利率从相对高位下行阶段就是宽货币周期，上行则是紧货币周期。

长期看十年期国债收益率目前处于2020年疫情以来第二低点，一方面说明经济热度不够，国内需求不足，一些企业经营困难，重点领域风险隐患较多，外部环境复杂严峻。另一方面也说明政府需要加大力度投放市场资金支持，宽松的货币政策有望进一步加码，再次降息或者降准。

但是从8月底开始由跌转升，出现这样的情况，叠加近期经济基本面的情况，可以判断已经出现了触底反弹的信号。简单理解为，随着稳增长政策落地且有望持续加码、宽信用政策进一步升温，企业经营的转暖正在逐步脱离以融资为主要脱困来源的被动方式，故而资金融通的需求有上行的趋势。

（二）

宽信用则是商业银行把资金发放到实体经济的过程，宽信用带来的结果，则是市场需求回升，利率反而会上涨，但此时股市往往会迎来机会。

识别信用周期的松紧，最好用的指标就看社融存量同比、退而求其次使用M2同比增速也可以。社融和M2就像是一枚硬币的正反面，M2是货币供给的角度，而社融是资金需求角度，从某种意义来说，两者基本可以起替代作用。社融和M2从相对高位下行阶段就是紧信用周期，上行则是宽信用周期。（但由于统计口径上存在差异，所以它们也有背离的时候，当M2与社融背离时，我们还是尽量要以社融指标来判断信用松紧。实际中我们可以用这两个指标互相印证，效果会更好。）

8月社融存量同比增长9.0%，较上月上升0.1个百分点，8月新增社融3.12万亿元，较去年同期多增6316亿元，远高于市场预期，较7月份有很大的改善。之所以社融回升这么多，主要是因为政府债发力。

8月份人民币贷款增加1.36万亿元，同比多增868亿元。前八个月人民币贷款增加17.44万亿元，同比多增1.76万亿元。8月新增贷款环比大幅增加，释放出经济回暖信号，也显示出市场预期和情绪出现好转。

8月居民住户贷款方面只增加3922亿元，同比少增658亿元，其中短期贷款增加2320亿元，中长期贷款增加1602亿元，居民中长贷仍维持在往年同期最低水平，主要原因是8月底才调整刺激房地产政策，在信贷数据当中暂时还没有太多的显现。

企(事)业单位贷款增加9488亿元，其中短期贷款减少401亿元，中长期贷款增加6444亿元。企业中长贷同比少增，说明企业信心和需求仍然不足，所以企业中长贷的表现仍然并未超出预期。企业短贷一般都是过桥用的，减少比较多也不是什么坏事，短贷太多反而说明企业经营不好，正在借新还旧。

M1同比增长2.2%，M2同比增长10.6%，均环比增速连续多个月向下，M1-M2剪刀差与上月持平，表示货币供应量在减少，整体资金需求不足，资金活化程度进一步弱化，主要也是两方面原因，第一方面是政府发债没去年同期疫情防控发的多，今年受地产、基建拖累拖，M2数字下来，资金活化就会下降。而且财政也并不是特别积极，专项债也发的不多，地方上也受困于房地产和城投债，所以也没什么太多作为，直到8月开始专项债发行才开始提速。第二方面微观主体，也就是居民和企业现在对于未来的工作和收入都没什么信心，企业端看不到明显的赚钱效应，他们也不愿意做资本开支，大家手上有钱也都不愿意花，更不愿意投资，大家都是谨慎的心态。啥时候看到M1能重新回升，就说明资金结束空转，开始真正为实体经济服务了。

总结来看：当前央行已加大政策刺激经济的力度，推出了更加宽松的货币政策，市场利率开始出现由降转升；社会融资需求开始回升，人民币信贷数据同比去年小幅扩张。我们基本判断当前的经济周期即将进入宽货币、宽信用的复苏周期。

四、普林格周期

《积极性资产配置指南》的作者马丁·普林格对美林时钟做了进一步拆解，并结合了金融调控周期分析，把商业周期扩展到了6个阶段，让资产配置有了更为细化和可操作性的方案。

与美林时钟使用宏观变量来划分经济周期的框架不同，普林格周期是根据大类资产表现，来定义的经济所处阶段。普林格发现在金融市场中，债券市场、股票市场、商品市场在涨跌顺序上，存在一个序列关系。经济从衰退到繁荣的过程中，债券市场是这三个市场中最先上涨的，接着是股票市场，最后是商品市场。而当经济从繁荣到衰退的过程中，债券同样也是最先下跌，接着是股票，最后是商品。

普林格的理论依据就是，货币政策影响着市场利率水平，而市场利率又会影响债券价格变化。当市场利率下降时，由于债券对利率十分敏感，所以债券市场率先走牛。利率逐渐降低，大家投资股票资产的风险偏好就会上升，同时企业拿到低息贷款，经营成本下降。信贷宽松也促进了消费支出，进而带动公司利润提升，股票价格也就会水涨船高。当企业生产繁忙时，则会加大对原材料的需求，这又会导致商品价格上涨。此时资金需求旺盛，市场利率上升，债券会率先走熊，央行看到经济过热，又会调整货币政策，加息导致市场利率进一步上升，大家投资股票意愿降低，股市开始下跌，企业成本上升，需求下降，商品原材料价格也开始大跌。

所以普林格周期可以帮助我们通过观察其他资产表现，来确认股票市场所处的表现期，也就是通过债券和商品的走势，来推断股市所处阶段和未来的走势。

（一）

从普林格周期的角度，目前来看10年期国债收益率开始底部抬升、市场利率基本到底，CPI通胀基本到底。债券牛市行情已经表现出顶部盘整，上攻乏力，未来随着经济复苏，资金需求增加，市场利率很可能不断上行，导致债券价格下跌，债券市场波动调整概率就会增加，不会像阶段一涨的那么快了，未来依旧维持中性偏空的观点。（经济越好，债券越差，经济越差，债券越好，这是个常识。）

（二）

万得全A股债风险溢价本周3.1%，过去十年均值为2.35%，当前处于过去十年高位，高于76.59%的时间，说明目前股市性价比较高。

总结来看：当前对应的就是阶段2或3的位置，即复苏期，所以在这个阶段布局5-6层股票仓位等风来。

五、库存周期

库存影响着企业生产经营的利润，在宏观研究上，库存数据非常重要，整个社会的库存数据，通常也反映着经济周期的变化。库存周期是最短的周期，它跟股市的波动也息息相关。

基钦周期提出库存周期运行的决定因素是商品存货的价格和库存量，其中价格变化占据主导地位，高于库存量变化的影响。基于这一特性，基钦周期把企业库存周期分成的四个阶段：

第一阶段，复苏-被动去库存阶段：当经济经历低迷并开始走向复苏时，市场对于商品需求攀升，带动其价格上涨，但企业对市场需求估计不足，对增产持谨慎态度，产量提升缓慢，企业不轻易扩大自身借贷融资规模，被动消耗商品库存；

第二阶段，繁荣-主动补库存阶段：市场繁荣，大量消费者涌入，需求不断增多，商品库存量和价格大幅上升，企业意识到经济回暖，生产策略不再保守，主动增加供给，扩大生产和采购规模，主动补库期到来；

第三阶段，衰退-被动补库存阶段：经济下行压力增大，进入衰退期，市场需求出现拐点，企业由于生产调整存在滞后性，保持原有生产节奏，商品产量和库存量持续增加，价格先于库存量不断下跌，进入到被动补库存期；

第四阶段，萧条-主动去库存阶段：商品库存量和价格同时下降，经济进入萧条期，需求持续明显回落，提升无望，企业开始减缓生产节奏，由积极转为保守，下降总体库存至合理水平，进入主动去库存阶段。

衡量库存周期，目前有两个指标，一个是工业企业产成品存货同比，另一个是PMI:产成品库存。

（一）

工业企业产成品存货同比，这个指标滞后工业企业营业收入大概半年左右，滞后PPI指标大概半年左右，也滞后名义GDP。因此说工业企业产成品存货同比指标滞后于经济基本面，当经济触底之后半年左右，我们才能看到这个指标的回升。

库存方面，7月库存去化速度有所加快，名义库存增速下滑到了1.6%，剔除价格后的实际库存增速回落到了6.3%。结合回暖的营收走势看，目前库存周期向着被动去库存在进展，但偏弱的需求仍然拖慢了去库速度。

到了三季度的时候，库存周期拐点可能会由主动去库转为被动去库之后，企业预期就会发生大的改观。

工业企业产成品存货滞后PPI指标大概半年左右，只要PPI指标能见底回升，意味着国内去库存结束，开始进入补库存。如果中美同时进入补库存，大概率会是一波牛市。

（二）

PMI（全名叫做采购经理人指数）是全球性采购经理人协会，通过每月对各个国家的采购经理人发放问卷，了解它们对货物以及服务的需求，调查出来的。所以通过这个指数，能了解企业对于货物和服务的需求情况，进而了解每个国家的实体经济发展状况。说白了就是这些工厂负责采购的人，他们是怎么看经济的，如果他们看好未来，就会加大采购，态度积极乐观。如果他们不看好，就会减小采购。所以这个PMI指标反应的经济需求，它是经济的领先指标。

PMI:产成品库存（逆序处理），对工业企业营业收入，对名义GDP增速，对PMI:生产，均有明显的领先作用，对经济拐点有比较强的指示意义。这也就意味着，对经济拐点的指示标志——是库存的下降，即：去库存是经济回暖的前瞻性信号，而不是补库存带来了经济回暖。

8月份制造业PMI回升至49.7%。传递出的信号是积极的，连续三个月回升，表明随着近期一系列宏观调控政策措施密集出台，企业对市场发展信心进一步增强。代表着需求已经开始复苏，再加上近期政策转向，下半年消费和地产可能也会有所起色，因此年中基本就是个经济底。

后面基本就是伴随需求回暖、PPI回升，经济最困难的时期过去，企业盈利周期将在三季度开始改善企业利润进入上升周期，进而开启新一轮的库存周期。

（三）库存周期和股市之间有啥规律？

股市的周期轮回，和实体经济的库存周期，基本是相吻合的。因为股市波动后面是流动性波动，而流动性波动后面是经济周期的波动。股市是经济晴雨表这句话后面的逻辑是，经济波动引起流动性波动，经济波动引起股票市场估值和信心波动。

股市底部，通常领先于库存底。库存周期图中，被动去库存，到主动补库存的阶段，往往都会有一波行情的出现，比如2006-2007年，2009年，2013年的行情主要体现在创业板上，2016-2017年是沪深300牛，以及2020年的普涨行情。因为这两个阶段，通常都是市场需求旺盛，企业销售迎来改善，逐渐扩大产能的时期。所以利润不断释放，股市自然也会迎来表现周期。

目前仍然处于一个主动去库存的末期，对于企业的资本开支，会有明显的约束。未来三四季度，大多数行业会陆续从主动去库转向被动去库周期，一些库存较低的行业，会率先进入补库存周期。那么库存周期，经济周期，工业企业利润都是同步的。从企业微观层面看，到被动去库周期此时市场需求，已经悄然回升，但企业还来不及反映，做出生产计划的调整。所以特征就是库存指标下行到尾声，伴有企业营收回暖。在上一轮主动去库存阶段东西卖的差不多了，不急着卖了，进入了正常消化阶段，这个阶段需求会不断增加，这时候反而会因为短缺，造成价格上涨。所以被动去库存，通常是经济复苏的标志。

总结来看：当前PPI开始止跌反弹、工业企业利润的同比跌幅明显收窄，当下极可能正处于困扰国内经济的主动去库存阶段的尾声，是经济衰退转向复苏的标志。投资比较好的布局时点，就是在库存下降期，一旦到了被动去库存，也就是库存周期下降后半段的位置，往往股市就已经起来了。

六、大类资产配置

面对未来，每个人根本就是无知的，即使再准确的预测算卦，也无法穷尽影响投资者心理的所有变量，而资产配置则是唯一确定性的进可攻、退可守的方法论！

通过资产配置的方式，首先建立一个投资组合，让组合中的资产产生对冲关系，在不同的经济周期中，都互为保护，帮助我们平抑波动。其次，就是尽量找到适合某一种资产投资的经济周期，然后在一个对我们有利的环境下，做好布局后变得佛系。

耶鲁大学捐赠基金的掌门人（也是国内高瓴资本创始人张磊的老师）大卫斯文森就曾说过，我们每个人都应该做个佛系投资者，配置好你的现金、债券、股票等资产，然后不猜测，不预判，跟随市场波动，享受资产长期上涨，这才是投资的根本之道。

在复苏周期，盈利概率和空间较大的资产就是股票资产，即使本周遭遇了突发回调，但是大周期还是向上的，经济还是要走复苏的，只是或早或晚的问题。股债组合均衡配置（60:40）具有较大的安全边际，激进一些的话股票指数也要把持在7成以内。

在雪球，我创建的自选基金组合 $帅哥的资产配置 FP0025267)$，近期也跟随大盘高开低走，近一个月下跌4.48%，但是下跌比指数跌的少，上涨能跟上。

我的股债组合均衡配置（80:20）在当前的低迷的市场环境已经属于比较激进了，还有20%的固收，可以持续做平衡补仓，市场情绪如此悲观，现在买什么其实都便宜了。做好了资金分配管理，其实就没啥可慌的，耐心等风来。

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，不构成投资建议，且具有时效性，仅供参考。所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。投顾非保本，不保证收益。市场有风险，投资需谨慎！

@今日头条 @头条号 @头条财经 @央视财经

80是兄弟价格卖给中国，30是市场价卖给印度，中国贵有3个原因

今年二月，一则消息在中国网络上掀起轩然大波。俄罗斯政府发布了一份通告，披露我国在一月份购买了超过七百万吨的俄罗斯石油。据初步估算，这些原油的售价高于西方国家对俄罗斯规定的每桶六十美元的最高价格限制。而这一价格限制自2022年十二月五日生效以来，一直备受关注。

中国的购油价格在每桶七十二至八十三美元之间，而印度则以低于四十美元的价格购买俄罗斯石油，大约每桶三十五美元左右。这一差异令人感到不寻常，引发了广泛的猜测和讨论。究竟是什么原因让中国心甘情愿地接受了高价，而俄罗斯却似乎不够友善？要解开这个谜题，需要深入探讨其中的三个关键因素。

首先，我们需要明白俄罗斯所出售的是乌拉尔原油，而这是一种质量较差的高硫重油。印度大量进口乌拉尔原油，平均价格必然较低。然而，与中国进口的轻质原油相比，印度进口的原油中重油成分比例要高出一倍以上，而且污染更严重。乌拉尔原油主要由产自乌拉尔-伏尔加地区的重质高硫原油和产自西西伯利亚的轻质低硫原油混合而成。虽然乌拉尔原油的规格参数变化范围较大，但总体来说属于中质含硫原油，其API度约为31，含硫量约为1.4%。因此，乌拉尔原油的市场价格通常低于英国北海的布伦特原油。我国进口的西西伯利亚甜轻油因质量较好，因此价格较高。

其次，中国与俄罗斯的石油交易以美元定价，但结算则采用人民币。这一方式省去了外汇转换的麻烦，实际上并未改变交易本质。虽然在本币交易中存在一些额外的手续费，以及用于推广人民币国际化的外交宣传费用，但总体来说，这种交易方式并不亏损太多。毕竟，这是一项宏大的战略举措，需要智慧和长远眼光。所谓最优价格可能只是一厢情愿的幻想。中国不仅需要维护贸易平衡，还需要摆脱对西方和中东石油供应的过度依赖，以确保国家的原油储备安全。

最后，中国与俄罗斯签署了长期石油供应合同，这意味着无论国际油价如何剧烈波动，合同价格都将保持不变。即使当油价飙升至一百美元以上时，合同价格仍然稳定在这一水平。这种长期合同的存在为中国提供了稳定性和可预测性。石油作为一种战略资源，最需要的是长期供应的稳定性。供应量的绝对稳定以及价格的相对稳定，是考虑几十年时间的长期计划的关键因素。与买菜不同，石油市场不容易受到短期价格波动的影响。国内能够自产粮食，国际粮价就不至于过高。然而，如果国内无法满足粮食需求，国际粮价就可能飙升。实际上，俄罗斯国内对低价出售原油给中国也存在一些异议，他们认为价格太低，这意味着在长期合同下，他们可能需要长期忍受低价销售的局面。国内油价的大幅波动对于维护我国石油产业的正常运转并不是一件好事。国际油价时常波动，而消费者无法仅仅寻求低价而不愿承受高价。因此，国家锁定了一个长期价格，以确保自身利益。

最后，值得一提的是，中俄长期合同的价格并非不可动摇的。双方的价格计算基于一组重要变量，并采用一个公式来折算。这个公式是双方都能接受的，并与当时的世界平均油价接近。石油价格波动幅度较大，价格过高将使买方蒙受损失，而价格过低则会损害卖方的利益，因此价格计算考虑了多个关键因素，以确保交易公平合理。这个长期合同的存在为双方提供了一种稳定的框架，有助于维护双方的

长期合作关系。对于中国来说，这意味着能够在全球原油市场波动不安定的情况下，保持相对稳定的原油供应。这一战略性决策在长期内确保了国家能源安全，减轻了对国际油价波动的过度敏感。

同时，对于俄罗斯而言，这个长期合同也为其提供了一定程度的经济保障。无论国际油价上涨还是下跌，合同价格的稳定性使俄罗斯能够规划其国内经济和预算。这对于一个以能源出口为主要经济支柱的国家来说，至关重要。而且，这也有助于维护中俄两国的战略伙伴关系，确保彼此的合作能够长期持续。

总而言之，中国购买俄罗斯石油价格较高的背后有着复杂的原因。从石油质量、货币结算方式、长期合同以及国家能源安全的角度来看，这一决策都在一定程度上合理。而这也反映出国际石油贸易的复杂性和多层次性，不仅受到市场供需关系的影响，还受到政治和战略考量的影响。无论如何，中国与俄罗斯之间的石油合作将继续在未来发挥重要作用，为双方的共同利益和能源安全作出贡献。这一合作也为国际原油市场的多样化和稳定性贡献了一份重要力量。

【2023年汇市展望】新兴市场压力能否缓解仍存疑虑

新华财经北京1月5日电（崔凯）2022年，新兴市场国家异常艰难，部分资产类别更是经历了有记录以来的最大跌幅。不过，年度最后两个月里亚洲货币的涨幅之大令人咋舌，彭博-摩根大通亚洲货币汇率指数自10月底以来上涨逾5%，其中泰铢涨幅高达9%，韩元的涨幅更是超过11%。

全球利率同步飙升、乌克兰局势胶着和疫情反复，给新兴市场带来了沉重打击。新兴市场债券年度总回报率创出30年历史上最差年度表现，也是其首次连续两年录得亏损。新兴市场本币债同样录得15% 的创纪录跌幅。追踪24个新兴经济体中大型股表现的摩根士丹利资本国际新兴市场股票指数(MSCI EM)2022年的表现比2008年金融危机、2000年互联网泡沫破裂和1998年亚洲金融危机爆发期间的走势更为糟糕。

2022年主要新兴市场货币冷热不均

除美国和欧盟外，恶性通货膨胀已在新兴市场国家发生。从2021年5月开始，土耳其CPI同比增幅连续17个月上涨，并于2022年10月达到85.51%，创近24年新高；阿根廷CPI同比增幅高达92.4%，为30年来的最高水平。而据阿根廷央行发布的预期调查显示，该国2022年年度通胀率将达99%。

新兴市场国家还面临大规模资金外流压力，全球主要经济体资产价格大幅波动，危机日渐显现，部分新兴市场与发展中国家均出现不同程度的债务危机和经济危机，并呈现发酵、蔓延与恶化态势。迫不得已韩国、印度等国家在2022年第三季度陆续开启“货币保卫战”应对本币贬值压力。

（1）“金丝雀”拉响警报 韩国大幅下调经济预期

受到国际收支急剧恶化的影响，韩元在2022年大部分时间内表现欠佳。韩元自2021年1月的1079水平开始下行，并于2022年10月创下2009年3月16日以来的新低至1445.80。当时，市场普遍预计韩元兑美元年底前可能进一步贬值至1500。

图1：美元兑韩元走势图

韩国政府12月21日公布“2023年经济政策方向”。韩国政府认为2023年上半年金融、楼市、民生等经济各领域会更加疲弱，并提出克服危机和提振经济双管齐下的目标。韩国政府预测2023年韩国经济增速为1.6%，CPI上涨3.5%。

韩国2022年遭遇通胀、高利率和强势美元的“三重打击”，拖累了该国的经济复苏。随着韩国经济寒潮来袭，韩国就业市场也遭到打击。许多发展不景气的韩国企业纷纷开始裁员、削减支出。数据显示，基准韩国综合股价指数(Kospi)在2022年下跌约22%，创下自2008年金融危机以来的最大跌幅。

韩国信贷市场一度被认为是全球最安全的信贷市场之一，但2022年韩国债市却经历了亚洲市场上最严重的抛售，变得摇摇欲坠。最高评级的五年期韩国企业债遭遇了有史以来最严重的抛售，收益率飙升了157个基点。其中，最令投资者担心的情况是，当地商业票据的收益率飙升至13年来的新高，也就是上一轮全球金融危机以来的顶峰资金。

（2）俄罗斯卢布成为2022年全球“最强货币”

俄罗斯卢布进入12月之后出现疲软态势，因市场担心西方国家对俄罗斯原油的制裁，以及G7设定的价格上限可能会打击该国未来石油的出口收入。而在此前，俄罗斯卢布一直是兑美元最强势的货币。

图2：美元兑俄罗斯卢布走势图

自俄乌冲突发生以来，欧美等西方国家纷纷对俄罗斯发动经济限制，使得俄罗斯卢布出现断崖式下跌，并在3月一度跌破154关口。随后，俄罗斯出手“救市”，出台了包括限制外汇流出、固定价格买黄金、大幅提高利率、使用卢布结算石油天然气等一系列措施。俄罗斯卢布跌势迅速得以扭转，并在6月底时涨破50关口至49.87，更是成为2022年全球“最强货币”。

作为俄罗斯经济的重要支柱，该国经济总收入中超过一半来自石油和天然气行业。俄罗斯官方数据显示，2022年三季度，该国的石油出口量下降到日均495万桶，比二季度减少了3.9%。11月的出口量则大幅度减少到422万桶，同环比分别减少了12%和14%。11月俄罗斯财政来自石油的总收入则比去年同期7635亿卢布减少了25%至5696亿卢布。进入12月，原油禁令和限价实行之后，市场预计俄罗斯的石油出口量和出口价格恐将在11月的基础上进一步下跌。其石油收入可能会比11月减少18%到4670亿卢布左右，同比减少46%。

俄罗斯第一副总理别洛乌索夫表示，俄罗斯政府各经济主管部门在2022年成功保证了俄经济可控，遏制了国内失业率上升趋势，并避免了粮食出口的下降。2023年俄在财政和预算领域仍将艰难，但相较2022年要“轻松得多”，但俄罗斯国内生产总值(GDP)增长将接近于零。

财政部长西卢安诺夫表示，由于石油价格上限挤压了出口收入，俄罗斯2023年的预算赤字可能会超过GDP的2%。西卢安诺夫此番言论是俄罗斯迄今为止最明确的承认，针对俄罗斯石油的价格上限可能确实会影响国家财政。

（3）印度卢比是2022年表现最差的亚洲货币之一

印度卢比是2022年表现最差的亚洲货币之一。印度卢比兑美元年内贬值超过10%，并在10月底一度跌至83.28的记录低点。在之后的一段时间里，美元走软，大多非美货币兑美元都出现了不同程度的反弹，但是印度卢比短暂反弹后重新回到了贬值通道。在与不断走强的美元作斗争的过程中，就连印度央行也不得不承认，它在控制印度卢比下跌方面几乎无能为力。

图3：美元兑印度卢比走势图

和印度本币的走势相比，印度经济则极为亮眼。印度财政部称，尽管全球经济经历了一些挑战，但印度仍然是世界上增长最快的经济体之一。国际货币基金组织预测显示，2022年印度名义GDP将超过前宗主国英国，升至世界第五位，但诸多困难阻碍印度上述目标的实现。

印度2022年前三季度GDP总额突破2.5万亿美元，尤其是第三季度经济增长率更是高达7.5%。尽管印度经济增长依旧强劲，但速度已经明显放缓，海外市场需求不足、利率高企等方面的不利影响日益明显。在印度亮眼的GDP数据背后，是货币投入、通货膨胀和国内货币的贬值。

印度《经济时报》认为，新冠肺炎疫情解封带来的经济复苏红利正在减弱，印度80%以上石油需要进口，俄乌冲突导致的物价上涨催生了印度通货膨胀。印度国会发言人斯里纳特表示，第二季度印度制造业萎缩，投资和就业都处于危险之中，印度需要找到解决方案，不能回避真相。

野村证券的分析师Sonal Varma 和 Aurodeep Nandi指出，印度逐渐降低的通胀压力将会促进私人消费增加，从而有利于经济持续增长，但逐渐收紧的金融环境和世界经济不振导致出口衰退，印度本轮经济增长的顶点已经过去，2023—24财年，印度经济增速可能会在5.2%左右。

（4）巴西雷亚尔兑美元升值逾5%

2022年能够强势美元的压力实现升值，还有巴西雷亚尔。巴西央行为遏制通胀从2021年3月17日起就开启了货币紧缩政策，经过连续12次加息后，于2022年8月3日将该国基准利率提高至13.75%，其间累计加息11.75个百分点，成为1999年以来累计幅度最大的加息周期。如此激进的加息也得到了明显成效，巴西成为首个通胀见顶的发展中国家，巴西雷亚尔兑美元也实现了超过5% 的涨幅。

图4：美元兑巴西雷亚尔走势图

巴西金融市场分析师认为，到2023年5月前，巴西将继续维持目前基准利率13.75%不变，而到年底前，基准利率将下调至11.75%的水平。

巴西央行发布的最新一期《焦点报告》显示，巴西金融市场分析师上调该国2022年和2023年经济增长预期至3.05%和0.75%；同时，分析师将2023年通胀预期上调至5.08%，高于巴西政府设定的通胀率管控目标中值3.25%。

（5）南非兰特兑美元贬值近8%

自2021年11月19日以来，南非央行七次调整其基准利率由3.5%上调至7%。2022年内，南非兰特兑美元贬值近8%。当前，南非整体消费者价格指数较上年同期上涨7.6%，已升至13年来的最高水平。

图5：美元兑南非兰特走势图

最新的数据显示，2022年第三季度南非国内生产总值环比增长1.6%，农业、金融、交通和制造业是推动经济增长的主要因素。统计数据涵盖的10个行业中，农业、林业、金融、房地产、商业服务、保险等8个行业实现正增长。此外，出口和政府消费的增加也促进国内生产总值的增长。随着第三季度的增长，南非的经济总量已超过疫情前水平。不过，鉴于南非当前持续的电力危机和居高不下的失业率，经济学家对南非长期经济前景仍表示担忧。

2022年南非停电天数累计已达200天。南非国家电力公司Eskom在2022年实施了创纪录的轮流停电，因为其陈旧且维护不善的发电站不断发生故障，能源短缺对投资和产出造成阻碍。停电意味着南非经济在2022年最后一个季度仅可能增长0.1%，预计南非经济增长将从2022年的1.8%放缓至2023年的1.1%。

2023年新兴市场压力能否缓解仍存疑虑

随着新旧年交替，多头纷纷押注新兴市场反弹的时机已经到来，甚至可能在2023年反超发达经济体。华尔街投行的2023年年度预测均对新兴市场做出了相当乐观的预测。分析认为，强势美元将在2023年有所放缓，能源成本将下降，这两个因素将缓解新兴市场的压力。

若全球遏制通胀的努力失败则可能会出现另外的结果。俄乌冲突的加剧，对俄罗斯的进一步制裁都可能成为导致能源价格再次飙升的因素。除此之外，美联储仍未具备持续转向的条件，随着利率继续上行，美元或继续主导2023年全球汇市走势。由于其他央行难以跟上美联储的加息步伐，美元仍有上行空间。这对新兴市场国家不利，许多国家都有大量以美元计价的债务，这些国家不得不承担更沉重的美元债务负担。

华尔街投行：2023年新兴市场资产将重演反弹历史

也正是新兴市场的各类资产极端的走势导致了市场当前的“乐观预测潮”。美国银行最新的全球基金经理调查显示，“看多新兴市场”已成为眼下最主要的“逆向”交易。历史上，MSCI新兴市场股票指数在1998年亚洲金融危机和2008年全球金融危机期间均大跌55%，而紧随其后，1999年该指数大幅反弹64%，2009年更飙升75%。同样地，新兴市场硬通货债务在2008年下降12%后，2009年也出现了惊人的30%的反弹，本币债在2008年小幅下跌逾5%后，其后两年连续录得22%和16%的较高年度回报率。

因此，华尔街投行预期，2023年新兴市场资产将重演反弹历史。瑞银预计，新兴市场股票和债券在暴跌15%~25%后，2023年的总回报率将在8%~15%之间。

摩根士丹利表示，在2023年增长缓慢、通胀降低和新的货币政策的环境下，预计债券、防御性股票和新兴市场资产将上涨。并预测，MSCI新兴市场股票指数2023年的回报率可能达到12%，新兴市场债券也可能受益于利率下降、经济基本面改善和美元走软等多种趋势，2023年的总回报率预期为14.1%，新兴市场本币债的总回报率预计将更高，达到18.3%。

尽管瑞银看好新兴市场资产，但该行仍然估计新兴市场2023年的整体外汇储备将出现1997年以来最大规模的缩水。瑞银的分析师团队表示，“我们的希望是，美联储放缓加息将与第二季度全球库存周期/复苏的高峰相结合，为新兴市场资产的表现创造更肥沃的土壤。”

巴克莱研报称，新兴市场债券2023年面临的一个共同主题是美元走强和美元融资利率走高带来的挑战，这导致新兴市场债券出现大量资金外流，因为套利交易变得越来越没有吸引力。2023年，新兴市场债券应该也会面临类似挑战，因为一些新兴市场货币已经非常弱势。此外，较低的美元储备、更小的抵消美元输入性通胀的空间以及有限的财政回旋余地也可能对新兴市场债券构成风险。但该行也认为，2023年可能是一个转折点。如果美国政策利率达到峰值，市场开始为2024年或2025年的利率走低进行定价，新兴市场债券可能会卷土重来。

文承凯：黄金跌势加剧看跌延续、原油强势上涨走势分析

交易的关键在于掌握合适的节奏，包括行情的步骤和节奏。一旦节奏乱了，步骤错了，一切都会出错。行情本身并不复杂，复杂的是人心和情绪的影响。投资者需要保持冷静，不要被市场的复杂性和波动性所影响。行情的涨跌和消息的利好利空本质上是相同的，主力控盘也只是通过诱多或诱空来影响市场。因此，投资者需要把握市场运行的本质规律，不要被表象所迷惑。

当市场涨到一定程度，就会遇到阻力并开始下跌。同样，当市场跌到一定程度，也会遇到支撑并开始上涨。主力进货和出货时，会通过制造市场波动来吸引投资者。在低位，加速下跌可能并不是真正的下跌，而在高位，加速上涨也并非真正的上涨。因此，投资者需要掌握行情运行的节奏和规律，避免被假象所欺骗。行情运行的规律通常是快速而不连续，慢速而具有延续性。这就是为什么见顶和见底通常比加速更为重要。在长时间震荡的市场中，投资者需要保持耐心，消耗对手的能量，等待最佳的交易机会。

【黄金走势分析】

黄金价格连续三个交易日呈现下跌趋势，且这些下跌日都伴随上影线，显示多头市场的积极性已经受到激发，但在没有进一步的基本面利好消息推动下，黄金多头仍显得信心不足。因此，经过昨日的震荡争夺后，今日黄金可能将面临短期趋势的选择，市场不确定性也在上升。目前黄金价格已经跌破了5日均线，位于1938美元以下，这意味着今天可能会进一步回撤，测试10日均线支撑位在1930附近。然而，这一支撑也不是绝对稳固的。如果市场短期内对美联储进入降息周期的预期不高，或者美元指数再次走强，那么黄金跌破10日均线1930的可能性也存在。从日线级别的技术分析来看，这种下行走势是可行的，届时下方的回撤目标可能会围绕在1920到1915之间，这也更符合技术上的需求。综上所述，今日黄金价格可能将继续面临下行压力。如果黄金多头未能有效支撑价格，则可能会进一步下跌测试下方的支撑位。

黄金日线级别的布林带显示出一定的走平迹象，价格在接近上轨950附近遭遇阻力后出现回落，这可以看作是在持续上涨之后给了空头一些希望。然而，目前价格正接近中轨1915一线，连续两个交易日价格试图向下测试后出现回撤，这意味着短期内仍然需要关注布林中轨的支撑位。只有当价格跌破这个位置时，才会进一步打开下跌空间。在4小时图上，布林带显示出向下开口，价格目前处于下轨附近的横盘震荡中。虽然短期内可能会出现一定程度的反弹需求，但预计反弹的力度可能不会太大。上方的关键阻力位在1935附近，如果价格无法突破这一水平，很可能会再次经历一轮回撤。因此，日内的操作策略可以先关注一波回撤，即使价格上涨，也可能只是一次回踩的过程。

此外，从更长的时间周期来看，黄金价格在经历了一轮上涨之后，近期出现了一定程度的回调。如果这一回调能够得到日线布林中轨的支撑，那么黄金多头仍然有机会继续向上挑战。但是，如果价格跌破了这个支撑位，那么空头将会占据优势，黄金价格可能会进一步下跌。那么今日黄金交易思路上文承凯建议高空为主，低多为辅，上方关注1935-40的阻力，下方关注1922-15的支撑；操作建议：建议在1933-35看跌，防守1940，下看1925-20；

【原油走势分析】

昨日，原油形成了一根大阳线线，收盘价与前一日相差较大。这种走势出现在大阳线连续上涨之后，可以视为一种局强势格局，其下跌空间波动相对较小，表现出强势市场中的横向特征。根据日线和周线图的走势，原油有望进一步上涨，我们需要留意这种短暂整理之后可能出现的再次放量。在4小时图上，我们可以看到强势上涨之后的短暂整理，附图MACD指标仍然处于超买区域，但昨日没有明显的回撤，这使得指标仍未得到修正。今天仍然存在继续高位整理并延续上涨可能性，即使出现回撤，也可能只是小幅的回踩，为强势上涨行情的延续做准备。当前，布林带中轨作为多头的防守位，也是参考多头进场的位置，大约在86附近。

当然，我们还需要根据盘中的形态来看待修正的力度。如果出现强势整理修正后直接上涨的迹象，就需要重新调整多头进场的位置。综合来看，今日的原油短线操作策略上文承凯建议以回调做多为主，反弹卖空为辅。在操作中，我们应重点关注88.5-89.0一线的阻力，而在下方，短期关键支撑位位于86.0-85.5一线。同时，为了更好地把握行情，我们应该保持灵活的操作思路，及时调整策略。操作建议：建议在86.0做多看涨，防守85.0，上看88.0附近；

市场总是充满不确定性，这也是市场的魅力所在。市场的变化往往是不受人为控制的，行情的涨跌也不取决于某个人的意愿。因此，我们只能遵循市场运行规则的技术原则，将其作为交易的准则。在交易中，有时候确实需要一些运气，但长期来看，想要持续获得成功，必须依靠技能和良好的原则。市场的变化非常迅速，所以我们不能固守一种思维方式，要灵活应变。最重要的是能够及时改正错误，不要孤注一掷。否则，必将受到市场的严厉惩罚。