中国外汇储备始终在3.1万亿左右，而美债已不足8600亿，钱哪去了

我国外汇储备在全球经济中扮演着举足轻重的角色，种类丰富多样，其中美债一直是占比最大的一部分。然而，近年来我国外汇储备中美债的占有量不断下降，让人不禁好奇这笔钱究竟去了哪里。

据香港媒体报道，截至2022年底，中国的美国国债持有量已降至8594亿美元，这是连续12年来美国国债占比外汇储备最少的一次。实际上，过去十年中，我国外汇储备中的美国国债每年都在以一定比例减少，减少的比例已达到了34.1%。

外汇储备的构成除了美债外还包括欧元、日元、黄金、股票等。黄金和股票等资产的比例逐渐上升，从而降低了美债在外汇储备中的占比。这一策略不仅有助于降低风险，还有助于我国在全球经济市场中的地位提升。

近年来，随着我国经济不断增长，我们积极探索更多新的投资发展机会。降低美债储备量、吸引外资、引进更多发展机会都是为了适应时代变化，提升我国在全球经济舞台上的地位，实现国家复兴的宏伟目标。

四、探索新投资机会

除了降低美债储备量以应对时代变化，中国还积极探索各种新的投资机会，以推动经济发展和增强国际竞争力。其中，数字经济领域是一个备受关注的重点。

随着数字化时代的来临，数字经济成为全球经济的新引擎。中国政府深谙这一趋势，积极促进数字经济的发展。在我国外汇储备中，越来越多的资金流向数字资产。这些数字资产涵盖了加密货币、区块链技术等多个领域。以加密货币为例，其作为新兴数字资产，在全球范围内备受关注，不仅为投资者带来丰厚回报，也为我国的金融市场注入了新的活力。

另外，随着“一带一路”倡议的不断推进，中国积极参与国际合作，促进全球经济的互联互通。在这一倡议的引领下，我国将海外基础设施建设和区域合作视为重要投资方向。这些举措有助于提升我国在国际舞台上的影响力，同时也为中国企业提供了更多的国际化发展机会。

五、总结

我国外汇储备在全球经济格局中扮演着至关重要的角色。近年来，随着全球经济环境和国内经济实力的变化，中国不断调整外汇储备的结构和比重。尤其是美债在外汇储备中的持有量不断下降，而数字经济、绿色能源、科技创新以及“一带一路”倡议等成为我国新的投资方向。

如何投资黄金？这是13种获利方式

自去年8月反弹以来，黄金已经累计上涨超12%，但投资者仍然在疯狂买入。金矿股也是这样。黄金和金矿股看起来是对冲可能出现的全球动荡、经济滞胀或衰退的良好选择。当然，黄金的表现也反映出美元的疲软。

U.S. Global Investors首席执行官Frank Holmes表示：“我认为黄金市场情绪仍然比较积极，且具有建设性。”

高盛分析师认为，黄金在今年夏季将上涨4%至1375美元，12个月内将攀升至1450美元。

考虑到黄金的防御性特征，将其纳入投资组合中看起来相当不错。以下是Holmes给出的8个看好黄金的理由和13种在金价上涨过程中获利的方式。

1.债券收益率下降：美债收益率自去年秋季以来大幅下降。由于美国经济疲软，美债收益率可能会进一步下降，因为美联储现在变得更加偏向鸽派。这可能对黄金有利，因为它降低了拥有黄金的机会成本。

2.美元疲软：美债收益率下降是导致美元疲软的原因之一。随着其它央行采取行动刺激经济增长，除美国之外的国家经济将改善。美元贬值对黄金有利，因为黄金与美元成反比。

3.央行持续买入：根据国际金融协会的数据，全球债务最近达到了244万亿美元，是全球经济规模的三倍多。

Holmes表示，这种巨大的全球债务负担所带来的风险和不确定性是央行再次成为黄金大买家的部分原因。世界黄金协会（World Gold Council）的数据显示，去年四季度全球央行黄金购买量增长130%，2018年购买量为650吨。这是布雷顿森林体系结束之后，各国央行最大的年度净增持量。世界黄金协会认为央行今年可能会购买更多的黄金。

4.恐惧因素：央行喜欢讲黄金作为一种“安全”储备，对冲动荡时期的风险。出于同样的原因，投资者也应该在投资组合中配置5%的黄金。Midas Fund投资组合经理Tom Winmill表示：“黄金在资本保值方面发挥了作用，当其他一切都在下降时，黄金将保留其价值。”

如果对通胀和经济衰退的担忧重新出现，或地缘政治紧张局势加剧，这将推高黄金价格。高盛分析师在最近的一份报告中写道：“我们继续认为黄金的上涨主要受到投资组合多样化需求的推动。” 美国经济增长放缓和失业率下降将使投资者担心美国经济处于当前周期的后期阶段，这些将支撑黄金需求。

5.贸易协议：一项贸易协议将提振中国经济前景，进而推高大宗商品价格。Holmes指出，这是因为中国约占全球 大宗商品消费量的一半。值得关注的一个关键指标是中国的采购经理人指数将再次试图升至50上方，这将表明中国的经济增长正在改善，这也将支持大宗商品和黄金需求的增长。

6.个人喜爱：Holmes认为，喜爱也是助涨中国黄金需求的一个原因。大约60%的黄金需求来自购买黄金首饰的人，以表达爱与喜欢。这种支出与GDP增长相关。“人均GDP越高，人们购买的黄金越多，这种影响在中国尤其强烈。”

7.供应短缺：在2011年，金矿投资达到最繁荣的时期，那时金价也达到顶峰。但现在，黄金产量在下降，这是Winmill在3-5年的时间范围内看好黄金的原因之一。

8.技术因素：自2012-13年下跌以来，黄金多次触及1340-1350美元阻力位。Leuthold Group首席投资策略师James Paulsen表示，如果突破这一水平，那将是一个看涨的技术信号，表明它可能继续走高。

如果在金价上涨过程中如何获利呢？

买金矿股：在一二十年前，黄金公司对其生产进行了大量套期保值，以防止金价下跌。但那些日子结束了。根据高盛分析师Justine Fisher和Jeffrey Currie的一份报告，对冲是昂贵而复杂的，因此矿业公司已经不在乎了。

这意味着买入金矿股现在更多的是直接押注金价，而不是押注金矿公司的管理。金矿股对金价的表现更为敏感。高盛的分析师发现，金矿股平均表现更加出色。

Turnaround Letter最近提到的是巴里克黄金公司（Barrick Gold）。由于担心增长前景，投资者在2016-2018年期间抛售了巴里克的股票。但Turnaround Letter的George Putnam表示，巴里克的公司前景因最近收购兰德黄金（Randgold Resources）而有所改善。

Midas基金的Winmill则看好B2Gold公司在马里（Mali）和菲律宾（Philippines）的矿山投资。现在股票看起来很便宜，但这可能会很快改变。Winmill表示，他们将迎来“收获”的时候，预计今年的现金流量将大幅增加。

买共同基金：Holmes的黄金和贵金属基金（Gold and Precious Metals Fund）以及Winmills Midas基金（Winmills Midas Fund）在过去一年的表现均优于它们的竞争基金。

买ETF：受欢迎的ETF包括VanEck Vectors Gold Miners 、VanEck Vectors Junior Gold Miners、U.S. Global GO GOLD and Precious Metal Miners ETF。

买黄金：Holmes指出，如果要买黄金，可以考虑一下的ETF――SPDR Gold Shares、iShares Gold Trust、ETFS Physical Swiss Gold、GraniteShares Gold Trust、Invesco DB Gold。来源：和讯网

“投资金条100克赚了4000元！”国际金价冲高，实物黄金投资机会来了?

经济导报记者 王雅洁

“金价又涨了，570了!”日前，不少消费者注意到，金价一路“狂飙”，国内黄金饰品克价迈过570元台阶，现货黄金上周也一度站上2008美元高位。存款利息下行明显，黄金的行情越来越好。不少投资者蠢蠢欲动，黄金投资机会来了吗?这一轮黄金价格的上涨，最高能上涨多少呢?对此，经济导报记者对投资者和黄金店铺进行了走访调查。

“年终奖金买金条，赚了4000元”

“年少不知黄金香，错把黄金当俗物。”3月26日，在济南万象城饰品专柜，正在选购黄金饰品的济南“90”后刘梦琪告诉经济导报记者，“自打工作后，现在逛街只想看黄金。”买黄金不仅成为年轻人消费的“新风潮”，也成为这些“90后”“95后”的新盘算。

“年轻人喜欢的东西主要是赶潮流，等一阵风过去了就不喜欢了，如果购买的是黄金饰品或者金条还能换购，或者回收变现。”刘梦琪有着自己的一点投资心得，“年初的时候，国际金价才400元/克左右，到现在涨幅已经达到10%。我在银行用年终奖金买了100克金条，前两天趁金价440元/克的时候出掉了，赚了差不多4000元。黄金饰品专柜的金条价格要高出银行不少，并不合适。”

经济导报记者观察到，3月26日，国际金价为439元/克，黄金饰品专柜的克价要高出国际金价140元左右。如六福珠宝足金999的挂牌克价是574元，投资金条挂牌克价511元。也就是说，即使是投资金条，在饰品专柜也已突破500元关口。而齐鲁银行、工商银行等银行渠道的投资金条多在450元/克，与黄金饰品专柜每克相差近60元。

“这两天金价上来了，回收变现的生意很忙。”3月26日下午，济南一家黄金回收店铺负责人告诉经济导报记者，“首饰是按照足金回收，就是实时金价，没有手续费和折旧费，很透明。大家都是看着国际金价走势来的。现在价格蛮高的，之前买的现在卖掉可以赚差价。等降价了再买点囤着，等金价回升。”

春节过后，金价一路“狂飙”。据了解，COMEX黄金价格从2月23日的1830.5美元/盎司，飙升至3月21日的1945.7美元/盎司，而近几日的动态金价一度突破2000美元/盎司大关，创下阶段性纪录。

“避险需求上升金价走强使黄金ETF持仓短期增加，总体上散户投资者和长期资金暂未入场，居民可支配收入和存款减少或压抑了金融投资需求。”广发期货分析师叶倩宁认为，中长期看，紧缩的预期放缓叠加央行购金等因素支撑，黄金将维持偏强震荡，价格呈现走高的早期行情，价格有望站上2000美元上方并持续走高，因此建议回调买入，或可买入黄金看涨期权替代多头。

3月黄金出库量将保持高位

从数据上来看，上海黄金交易所黄金出库量实现了自2014年以来最强劲的2月份表现。实物黄金需求强劲，从一个侧面体现出消费者被压抑的需求得到释放，国内经济走稳趋势明显。

3月24日，世界黄金协会披露的最新数据显示，春节过后，黄金需求继续反弹。2月份，上海黄金交易所的黄金出库总量为169吨，较上月增加30吨，按去年增加76吨。官方综合采购经理人指数(PMI)飙升至56.4，创下自2017年以来的最高纪录。同时，制造业活动取得了自2012年4月以来最大的扩张幅度，服务业PMI也实现了22个月以来最快的增长速度。

经济导报记者注意到，不仅消费者购买、“囤金”需求强烈。央行已连续数月增持黄金。

据国家外汇管理局数据显示，2月，中国黄金储备连续第四个月增加。截至2月底，中国官方黄金储备总量为2050吨，较上月增加25吨，占中国官方储备总额的3.7%。过去4个月里，中国人民银行黄金储备已累计报告增加102吨。

“虽然国内外金价2月有所下滑(以美元计价的伦敦早盘金价(LBMA)下跌了5%，以人民币计价的上海午盘基准金价(SHAUPM)跌幅为1%)，但3月国际与国内金价均在避险需求和利率预期快速下降的驱动下显著上涨，国内Au9999合约收盘价更是在3月20日创下历史新高”世界黄金协会资深分析师贾舒畅表示，“从长远来看，我们对今年中国的黄金需求仍持谨慎乐观态度。

贾舒畅预计，考虑到最近国内黄金需求的强势，以及黄金传统消费淡季二季度的临近，3月份上海黄金交易所的黄金出库量将保持高位，4月份开始逐渐走低。

不过，面对金价的一路飙升，上海黄金交易所在3月20日也发布了关于做好市场风险控制工作的通知。上金所指出，近期影响市场运行的不确定性因素较多，市场风险明显加剧，价格波动显著增大。请各会员单位提高风险防范意识，做细做好风险应急预案，提示投资者做好风险防范工作，合理控制仓位，理性投资。

伍戈：经济企稳的条件

题记：2023年7月18日晚，“中国经济观察报告会第65期：中国经济的新数据、挑战与展望”在北大国发院承泽园和线上同步举行。本文根据长江证券首席经济学家伍戈博士的主旨演讲整理。

从第一季度经济数据看，不管同比还是环比，经济确实呈现出良好的修复态势。二季度的经济数据虽然同比增速较高，但从复合增速和环比增速看，经济修复的基础还没有充分夯实。

如何夯实整个经济？如何让微观主体感受到真正的暖意？这是我想和大家交流的话题。

存量影响未来的增量

三年疫情过后，我们正处于以前从未遇到过的环境。在这样的背景下研判经济，是否还能按照过往的思路、周期和规律进行推演？我认为这样的做法值得商榷。

疫情过后，世界上很多国家都在积极修复经济，其中一些场景可为我们参考。

图1

图1中红线代表的国家（主要是发达经济体），疫情后经济修复情况总体比较稳健；蓝线代表的国家主要是亚洲新兴市场经济体，它们在经历一个季度左右的增速抬升后，第二季度无论是环比增速还是复合增速都呈现出整体向下的态势。红线国家的居民、企业和政府，其资产负债表在疫情期间并未受到太大损害，总体修复路径比较稳健。而对资产负债表受损严重的国家而言，总体修复难度较大。

这样的客观情况为学术研究提供了一个非常有趣的观察视角。以前研究经济的时候，我们通常不愿意看过去，也不重视过去存量对未来增量的影响。三年疫情之后，我们发现过去存量的变化情况可能对未来产生显著的影响。图1就告诉我们这样一个道理：不能忽视存量的影响，这种影响往往非常深刻。

图2

这种深刻的影响可以从图2中看到。这是日本、新加坡和韩国的疫后消费情况。这些国家的疫后经济修复已持续至少一年多时间，但老百姓的消费倾向远未恢复到疫情之前。我国也面临类似情况，上半年老百姓的消费倾向远未恢复到疫情之前。

一般而言，如果老百姓的财务状况特别是资产负债状况在头一年或头半年受到损害，会滞后影响到半年后老百姓的贷款和信用扩张强度。

图3

从图3 可以看出，今年上半年老百姓总体的信贷扩张低于预期。老百姓不仅没有新增贷款，而且开始提前还贷。在这种情况下，消费动力从何而来？从这个意义上看，某些存量确实影响未来的增量。

地产下行再现

对于房地产，需要看绝对数据。图4中红线代表今年以来新房和二手房的绝对成交面积量，这一数字弱于疫情三年的各个年份。今年春节后，红线排名第一；到了三四月份，红线排名第二；到5月份，红色线排名第三；现在六七月份，红线位居第四位。这种压力甚至超过了疫情三年平均商品房市场应该有的水平。当然，导致数据下行的还有其他一些因素，比如老龄化、青年人不愿意结婚等。人口的结构性变化肯定会影响商品房销售，这一点我并不否认，但这是一个自然的历史过程。倘若短期内这些数据明显地偏离了长期均衡，这可能需要政策进行逆周期调整。我们不能用长期的趋势和因素来解释短期数据严重偏离均衡的问题。

图4

今年以来，房贷利率不断下行。按照过往经验，房贷利率下行时，商品房销量应该上涨，毕竟贷款利率是真金白银地下降，老百姓对此一向很敏感。然而今年，或者说从去年下半年以来，这一“规律”就不复存在。贷款利率明显地、持续地下行，老百姓的购房意愿却并未因此提升，甚至还在下降。我们无法用增量的变化来解释增量，但可以用一些存量信息来解释增量的变化。如果居民前一期的财务或者资产负债表受损，其后续信贷扩张可能受到影响。这在一定程度上可以解释贷款利率下行，商品房销量却未能抬升这一现象。

“房住不炒”是我们的总基调，与此同时也强调“因城施策”。疫情三年，房价下跌的情况总体增多，市场变化快、幅度大。相比之下，政府“因城施策”的应对力度稍显温和。

虽然老龄化是一个长期趋势，但短周期来看，改善性需求依然非常强大。中央一直强调要满足改善性需求，但在实际操作中，老百姓是否能感受到政府对于满足改善性需求的支持力度？比如在北京，想要满足改善性需求，可能需要卖掉第一套房，再买一套房，其实并不容易。现在大家对大中户型的需求占据了主导，两居、三居甚至更大房型的需求占比逐渐增大。这从一个侧面反映出人们对美好生活的向往和强烈的改善性需求。就当前政策的支持力度看，我认为还有很大的提升空间。

图5

从图5不难看出，如果把最近二套房的房贷利率和首套房的房贷利率进行利差处理，二套房的房贷利率显著高于首套房的房贷利率。如果要支持改善性需求，二套房的房贷利率就不该抬升得如此之快。

显然，改善性的刚需存在，但政策的支持力度有待提高。

对房企而言，今年最重要的不是买地和销售，而是“保交楼”。“保交楼”的本质是“还债”，还的是存量债、老百姓的债和上下游工程的债。在这样的背景下，买新地、盖新楼对于房企而言不太现实。今年很多房企的主要任务是修复因三年疫情而受损的资产负债表。在修复的过程中，我认为房企不太可能马上扩大信贷。

图6

政府也面临同样的问题。疫情期间，地方政府承担了很多防疫等开支。倘若政府头几年的资产负债表受损，可能直接影响下一年的财政支出。图6中红线代表政府资产负债率的变化，蓝线是广义财政支出状况。红线往往比蓝线领先一年，如果把红线往右后移一年，大致能和代表广义财政支出的蓝线吻合。因此，政府的资产负债表往往会对未来一年政府的财政支出产生影响。

由此可见，不管是企业、居民还是政府，都面临着类似的问题。这个存量受损问题需要一定时间才能化解。

改革开放40多年的过程中，地产和基建已经形成一个循环机制。两者在整个国内信贷和信用扩张中占比很大。一旦出现明显收缩，可能给信用扩张、经济发展乃至就业市场都带来严重的影响。今年年初，包括政府工作报告在内的中央文件似乎普遍预期，基金预算收入，特别是土地出让收入能够企稳，甚至实现正增长。然而半年过去了，这一预期恐怕很难实现。2022年的土地出让收入大概下降了20%，今年在下降20%的基础上可能又要下降10%。

如果不能稳住土地财政，地方的运营压力会非常大，这会连带影响到基建的动能。或许有人会建议，基建靠发债就能解决。然而实际情况是，基建中的实物工作量，可能更多依赖土地出让收入，无法完全靠当期发债解决问题。

图7

下半年的压力的确不小。倘若没能稳住土地出让收入，下半年逆周期基建的动能可能受到影响。图7中红线代表与基建相关沥青、挖掘机等实物工作量的合成指标，这一指标能够较为真实客观地反映问题。

货币、财政政策如何发力？

今年以来的总体政策并没有收紧。至少从中央基调而言，货币政策要保持稳健。从LPR（贷款市场报价利率）的下降、信贷扩张等种种迹象来看，货币政策总体还是试图走向略微宽松的方向。财政政策也是如此，积极的财政政策看起来并不像要收紧。既然如此，经济的环比增速在经历了一个季度的迅速上行后，为何会出现明显下降？我认为这与真实的政策有关。真实的财政政策是否有所扩张？真实的货币政策有没有收缩？

图8

从货币的视角来看，图8中的蓝色线代表实际利率。今年的名义利率实际是下降的，但由于物价原因，特别是GDP平减指数在过去一段时间里为负，从这个意义上讲，实际利率在过去大半年中一直在抬升。图8在阴影之外的区域，当实际利率往上走的时候，大概率会对应半年或半年之后经济环比动能的趋弱。

实际利率对环比经济增速具有鲜明的前瞻性意义。因此如果实际利率处于高位，尽管名义利率下降，但只要下降幅度不大，无法抵挡实际利率继续上行，未来半年我国经济环比增速的势头可能不会那么强劲。实际利率维持在高位，意味着经济动能的环比增速或将维持在相对低位。

PMI（经理人采购指数）已连续三到四个月位于50以下，根据以往经验，这样的情况往往会迎来货币和财政政策更显著地发力。到目前为止，我们也看到了政策的微调，但市场所期待的那种更加强劲的逆周期政策可能仍在酝酿中。目前的形势似乎尚不足以触发强烈的逆周期调控。比如失业率问题，尽管大家对此有所担心，但从整体调差失业率的情况看，或许要低于年初定下的5.5%的目标，才能激发更强劲的政策发力。

一季度时，经济自发修复，大家不担心经济动能。到第二季度，同比增速情况尚好，或许不足以激发强烈的逆周期调整。可能只有当经济的同比和环比都更加明显地趋缓后，更加强烈的逆周期调整才会出台。

当然，经济运行也不能完全靠政策，还要靠市场的调整出清。过去半年中，市场确实在调整和出清，PPI（生产价格指数）也在不断下行。许多企业通过降价的方式去库存。在一定程度上，去库存是经济企稳复苏的必要条件，但不是充分条件。

经济企稳的充分条件还是与总需求改善相关。假设在三季度看到政策方面更为强烈地发力（无论是货币还是财政政策），经济环比增速或将于三季度末、四季度初进入企稳过程。只有经济环比增速企稳，才能对市场信心以及新旧动能转换发挥更强大的支撑作用。