欧洲股神揭秘中国股市：政策、机构与情绪的独特影响

迷人的开始

图片来自网络

我们先来说一个令人心碎的故事。小张是邻居家的一个小伙子。刚参加工作不久，他听说股市能赚钱，就跳进去了。他本来想给父母买一套公寓，结果却花光了自己所有的心血。他辛辛苦苦攒下的钱全都花光了。小张痛苦地想，“股票确实是朋友，但最终会成为敌人”。就在这时，他听说了一位被称为“欧洲股神”的投资专家。他专门研究中国股市，经常能把握市场的脉搏。小张心中燃起了一丝希望。他决心向这位股神请教，看看能否从中得到一些秘诀和智慧。

这位“欧洲股神”说了一句让人印象深刻的话：“不管你信不信，这就是中国股市。”听起来有点开玩笑，但仔细想一想，其中的意义还是挺深的。这位股神认为，中国股市的性质与国际市场有很大不同，尤其是政策、制度和情绪的影响，这使得在这里投资并不像想象的那么简单。接下来，我们就深度剖析这位股神对中国股市的看法，看看他是如何看透这片复杂水域的？

图片来自网络

政策城市的魅力与无奈

说到中国股市，就绕不开一个词——政策。对于“欧洲股神”来说，中国股市整天围绕着政策变化，像过山车一样，起起落落，让人目不暇接，有一天传出了一则政府将大力支持的消息新能源产业。于是，第二天整个股市仿佛被注入了血液，相关个股涨停。接下来的几天，投资者纷纷涌入，有的甚至直接动用了全部资金。我存钱并下注，但好景不长。不久之后，监管部门突然表示要整顿。这些股票立即暴跌，让人措手不及。

图片来自网络

这就是“欧洲股神”所说的“政策市场”。在中国股市，政策就像是绝对的“指挥棒”。如果你能跟上政策的节奏，你就可以在这场音乐会上跳舞。精彩的;但如果错过了，你就真的要站在舞池外着急了。要想在这个“政策市场”中寻找机会，就必须懂得如何解读政策背后的信号。股神提醒我们，虽然政策千变万化，但其背后的经济逻辑和发展方向却相对稳定。

组织的“游戏规则”

图片来自网络

接下来我们来说说市场上的“玩家”。在中国股市，机构投资者似乎是舞台上的主角，而散户投资者就像是台下的观众。他们偶尔会急于抢风头。机构投资者拥有远超普通散户的信息和资源，他们的一举一动都会对市场产生巨大的影响。

某知名基金机构提前安排了一家龙头公司。当机构悄然开始增持时，股价如火箭般飙升。散户看到上涨趋势欣喜不已，也跟着追涨。对于这只“牛股”来说，当机构出货时，股价就会像弹簧被释放一样迅速下跌，散户此时很可能成为被套的受害者。

图片来自网络

所以，股神教导我们，要想在中国股市立足，就要学会观察机构的行为，绕过这个“游戏”。如果我们能够把握机构的“动向”，在进出市场时做出相应的调整，那么你在这个市场上获胜的可能性就更大。顺便多了解一下公募基金的投资策略，并向他们学习，这样你才能在这个竞争激烈的市场中走得更远。

情感陷阱和机会

图片来自网络

中国股市还有一个非常鲜明的特点，那就是情绪化。无论是自媒体的炒作，还是市场的恐慌，都会瞬间影响股市的面貌。想想看，我们经常会看到一些股票因为利空消息而下跌。 、一篇文章、或者一个视频波动很大。这样的情绪反应就像潮水一样。它们来得快去得也快，而且很难预测。

“欧股神”明白，这种情绪既是陷阱，也是机遇。只要你能理性看待市场的变化，控制好自己的情绪，就能在其中发现机会。当大多数投资者因为恐慌而抛售时，如果你能保持冷静，或许就能买到相对便宜的优质资产，未来可能会带来丰厚的利润。

图片来自网络

股神建议我们时刻保持理性的投资心态，不要因为一时的市场波动而急躁，保持对市场的敏锐观察，及时捕捉情绪变化，可能会给我们带来意想不到的收益。

“欧洲股神”的秘诀

图片来自网络

经过深入讨论，“欧洲股神”为我们总结了一些特别适合在中国股市“政策行情”中实际运用的投资策略。当利好政策出台时，我们必须有敏锐的政策洞察力，对相关产业做出果断的判断。投资机会，在行业变革中寻找前景光明的股票。越是被忽视的优质目标，越有可能带来意想不到的惊喜。

了解机构的动态非常重要。研究机构仓位的变化、增减持股的频率，选择拥抱有资金支持的个股，学会利用一些专业的股市数据平台，更有效地捕捉机构的动向，让自己做出投资决策更加坚固可靠

图片来自网络

我们还必须学会控制自己的情绪。市场时刻在变化，不可能每次都能做出正确的判断。但我们可以通过合理的止损和止盈策略来降低风险，始终保持冷静，拥抱市场带来的变化。只有这样我们才能成功。在投资的路上走得更远、更稳

结论：投资是一种修行

图片来自网络

“欧洲股神”的投资理念给了我们很多思考。他告诉我们，中国股市不是一片沃土，而是一个需要深思熟虑的世界。在这里，最大的敌人不是市场，而是内心的贪婪和恐惧。要想在如此复杂的市场中站稳脚跟，关键是要有策略，懂得观察，保持理性。

如果我们能够真正掌握这些要素，或许我们就能在未来的股市中避免走十年的弯路。不管怎样，投资本质上是一种心态和智慧的修行。希望每一位像小张一样的小投资者都可以成为伙伴，在这次的实践中不断成长，获得属于自己的成功！

图片来自网络

黄金价格持续上涨，现在是否还适合买入？

近期，黄金价格持续上涨，让不少投资者开始关注这一传统的避险资产。那么，面对目前的金价，是否还适合继续买入黄金呢？本文将为您进行深入分析，帮助您做出明智的投资决策。

近年来，黄金一直是投资界的热门话题。尤其是在经济不确定性加剧的情况下，黄金作为传统的避险资产，总是吸引众多投资者的关注。近期，随着全球市场波动加剧，金价不断上涨，让很多人开始思考：大幅上涨后是否值得购买黄金？

首先，我们得谈谈黄金为何上涨。去年以来，全球经济经历诸多挑战，通胀、利率上升、地缘政治紧张等因素都对市场产生影响。在此背景下，越来越多的投资者选择黄金作为避险资产，带动了黄金需求。当需求增加时，价格自然会上涨。

不过，金价上涨还有更多原因。央行的货币政策也是一个重要因素。为应对经济放缓，多国央行开始实施宽松政策并降低利率，进一步刺激了市场对黄金的买盘需求。同时，美元走势也会影响金价。通常，当美元走弱时，金价就会上涨，因为黄金以美元计价，而美元走软使得黄金对于其他货币持有者来说更便宜。

那么，现在还适合购买黄金吗？这是一个关系到你的投资收益的问题。首先，我们需要考虑您的投资目标。如果你追求长期保值，黄金无疑是一个不错的选择。历史证明，在经济低迷时期，黄金可以有效抵御通胀，保护资产的购买力。

然而，如果您的目标是短期投机，请务必谨慎。最近的价格上涨可能反映了市场对未来经济状况的预期。如果全球经济状况改善或央行收紧货币政策，金价可能面临回调风险。在这种情况下，过早进入交易可能会让您蒙受损失。

此外，我们还需要关注市场情绪。投资者对黄金的态度往往会受到短期消息的影响，例如金融数据发布、国际局势变化等。因此，在投资之前，您有必要密切关注这些信息，并保持能力适应变化。

另一方面，多元化也是一个好的策略。即使您决定投资黄金，也请将其视为您整体投资组合的一部分。这样，即使黄金市场出现波动，你的其他资产也能在一定程度上帮助平衡风险。

最后，考虑不同的投资选择。您可以选择金条、金币等实物黄金，也可以通过黄金ETF、黄金期货等金融产品进行交易。每种方法都有各自的优点和缺点，选择适合自己的投资方法尤为重要。

综上所述，目前金价的上涨已经让很多投资者做好了出手的准备，但是否合适继续买入还要看个人的投资目标和风险承受能力。如果想保值，可以考虑长期投资；如果是短线操作，一定要把握市场动态。不管怎样，理性的投资决策永远是最重要的。

希望本文能够帮助您在面对黄金投资时做出更明智的选择。投资有风险，入市需谨慎。祝愿大家都能在市场上取得理想的回报！

央行发布 2022 年第四季度货币政策执行报告，平安首经团队解读重点内容及市场关注问题

介绍

2月24日，央行发布2022年第四季度中国货币政策执行报告。平安守经团队梳理了货币政策执行报告的重点内容和变化，并在此基础上回应了当前市场的三个问题货币政策的必要性、货币政策工具的使用以及通货膨胀在货币政策中的作用。操作上有何限制？

作者 |平安守敬队：钟正升/张璐/常益鑫

2023年2月24日，央行发布了2022年四季度中国货币政策执行报告。我们梳理了重点内容及其变化，并在此基础上回应了市场关注的三个问题。

1、如果看好经济复苏，是否有必要使用更多货币？

央行对中国经济复苏持乐观态度，认为2023年“经济运行有望总体恢复”；但经济复苏基础并不牢固，国际地缘政治冲突、发达经济体加息、经济增长动力减弱；国内疫情扰乱、消费动力、房地产复苏和地方财政压力值得关注。

2023年货币政策仍需加强，精准持续支持扩大内需。一方面，央行高度重视保持信贷总量增长的“有效性”和“稳定性”，这意味着对去年信贷投放大幅波动的反思。另一方面，央行考虑发挥“促进消费、扩大投资、创造就业的综合效应”。我们认为，货币政策可以通过进一步降低存款利率、加强存贷利率联动来刺激经济增长的长期动力。

2、“精准”的力量下如何运用货币工具？

从“量”看，货币政策将保持必要的流动性支持。报告强调“保持流动性合理充裕……与名义经济增速基本匹配”。我们认为，保持M2增速大致稳定，2023年存款准备金率还有0.5-1个百分点的下调空间。2022年央行“已依法全部上缴历史利润余额”； 2023年外汇持有量面临下降压力；年初以来信贷投放较快，降准需求不断增加。降准更有可能发生在年中流动性紧张点和四季度MLF到期高峰期。

从“价格”角度看，2023年“降成本”边际强度将放缓。2023年“降成本”必要性减弱，报告表述由2023年三季度“推动降成本”改为“降成本”。 2023年第四季度要“稳中促降”。我们认为，2023年降息（降低MLF利率）并不是政策的“必须选择”。利率市场化改革红利仍有释放空间，“降成本”更重要；一次降息“牵一发而动全身”，需要考虑内外部约束，且扣除通胀率后，中长期实际利率下行调整空间收窄。

最后，结构性政策工具地位得到提升，“激励引导作用”得到发挥。结构性再融资工具是货币政策“精准”支持实体经济的主要手段，也成为央行流动性注入的重要渠道。截至2022年末，结构性货币政策工具余额约6.4万亿元，约占基础货币余额的17.7%。

3. 对通胀的担忧有所减弱。央行是否过于乐观？

央行对未来国内通胀的担忧有所减弱。央行预计通胀“总体保持温和”，但“还需要关注”物价趋势的不确定性，这一程度弱于第三季度给予的“高度优先”。

我们认为2023年下半年核心CPI上涨风险值得警惕。一方面，随着房地产行业走向良性循环，租金、房价可能止跌回升，一定程度上推升核心CPI增速。另一方面，一些线下接触式服务行业时隔三年已出现供应清仓。随着消费场景限制解除，国内消费需求逐步恢复，可能存在一定的涨价压力。

01

如果我们看好经济复苏，是否有必要让货币走强？

央行对2023年国内经济复苏持乐观态度。报告认为，“2023年经济有望总体回升”，支撑因素是疫情防控优化、居民消费改善、市场预期和信心企稳，政策支持效应显现。报告第四栏“我国居民消费有望稳步复苏”，详细讨论了近三年消费增长的制约因素以及2023年消费复苏的基础，并指出仍有空间提高我国居民中长期消费率。

经济虽然进入复苏通道，但基础并不牢固，2023年货币政策仍有必要。报告指出，“当前外部环境依然严峻复杂，国内经济复苏基础尚不牢固”。国际地缘政治冲突持续，发达经济体加息，经济增长动力减弱；国内消费内生复苏存在较大不确定性，房地产复苏仍需时日，地方政府财政压力也值得关注。

展望2023年，货币政策将更加注重“精准”、“可持续”支持扩大内需。报告延续了中央经济工作会议货币政策“精准有力”的基调。 2022年三季度在“三个考虑”（短期和长期、经济增长和物价稳定、内部平衡和外部平衡）的基础上，“重点支持扩大内需”和“巩固“可持续支持实体经济”的表述。从广义信用角度来看：

一方面，央行高度重视信贷总量增长的“有效性”和“稳定性”，这意味着对去年信贷投放大幅波动的反思。报告还提到，2022年央行将“进一步优化MPA考核框架，引导金融机构增强信贷总量增长稳定性”。虽然具体方案尚未明确，但今年以来市场多次传出“央行信贷投放过快”的传言。 “指导”应与评估 MPA 嵌入总量稳定性的机制有关。

另一方面，央行考虑发挥“促进消费、扩大投资、创造就业的综合效应”。以索洛经济增长模型“黄金法则”衡量，我国存在储蓄率过高、国内消费不足等问题。我们认为，货币政策可以从进一步降低存款利率、加强存贷利率联动入手，增强利率信号有效性，提高资源配置效率，激发经济增长长期动力。

此外，构建金融有效支持实体经济的体制机制，也有助于“夯实对实体经济的可持续支持”。报告中，央行在支持小微企业、乡村振兴、政策基础设施和房地产领域融资等方面作出了进一步优化部署。有“振兴种业”、“强农”、“促投资、稳市场”、“做好新公民、年轻人的住房金融服务”等新思路。

02

“精准”的力量下如何运用货币工具？

展望2023年，货币政策“精准”发力将从三个方面入手：

从“量”看，货币政策将保持必要的流动性支持。报告强调，“流动性要保持在合理充裕水平……货币供应量和社会融资增速与名义经济增速基本匹配”。

回顾2022年，央行将上交利润1.13万亿元，并提供更多结构性再贷款，基础货币注入将在填补流动性缺口方面发挥更大作用。 2022年末基础货币同比为9.6%，2021年末为-0.3%，对降准形成一定替代。 2022年总体存款准备金率下调幅度仅为50个基点，为2018年以来的最低水平。

我们认为，为了保持M2增速的大致稳定，2023年存款准备金率还有0.5-1个百分点的下调空间。首先，本报告第1栏“央行结转利润余额支持稳增长” ”央行强调，2022年已“依法上交全部历史利润余额”，这意味着短期内央行将通过大规模利润交接来投资基础货币。空间有限。二是预计2023年海外经济需求减弱，疫情防控优化后国际交流增多，货物和服务贸易顺差将面临收窄，这意味着外汇持有量、基础货币衍生渠道将面临下行压力。 。第三，银行发放贷款的同时也产生存款，需要缴纳更多的法定存款准备金。流动性缺口是随着信贷和经济运行而自然产生的。 2023年以来，信贷投放速度较快，银行大量发行同业存单，货币市场流动性趋紧，降准需求加大。从填补中长期流动性缺口、降低银行成本的角度来看，降准更有可能发生在年中流动性紧张节点和四季度MLF到期高峰期。

2018年以来，我国存款准备金率绝对水平大幅下降，正在逼近“5%”的隐形下限。截至2022年底，我国金融机构加权平均存款准备金率为7.8%，正在逼近5%的“隐形下限”（主要考虑我国经济发展阶段、资源优化配置以及金融机构的存款准备金率）。自身稳定运行问题）。但我们认为，存款准备金率下限并非“紧约束”，无需过多担心货币政策操作限制收窄的空间。目前，多数发达经济体实行低而稳定的法定准备金要求，大力完善准备金管理模式，甚至不少国家实行零准备金制度；降低法定准备金要求（甚至实行零准备金制度）也成为新兴趋势，市场国家的共同趋势。展望未来，随着宏观审慎政策覆盖面进一步扩大，在防范化解金融风险中发挥更加重要的作用，我国存款准备金率“下限”也将逐步下降。

从“价格”角度看，2023年“降成本”的边际强度将放缓。报告中“降成本”的表述由2023年三季度的“推动降成本”改为“推动成本降”。第四季度保持稳定”。

回顾2022年，我国整体货币政策操作将更加积极，“降成本”力度将比2020年更强。从贷款利率来看，2022年12月，一般居民贷款加权平均利率金融机构贷款同比下降62bp，高于2020年最大降幅48bp；公司贷款加权平均利率为3.97%，同比下降60bp，高于2020年的51bp。个人住房贷款利率降至4.26%，较上年末下降137bp，达到2008年统计以来的最低水平。从付息成本来看，2022年全年，工业企业财务费用规模以上企业同比萎缩13.8%，有效减轻实体经济债务和利息负担。

2023年“降成本”的需求将减弱，预计其强度将小于2022年。中国经济的逐步复苏将带动企业融资需求逐步恢复。在当前贷款利率处于历史低位的情况下，进一步降低企业综合融资成本和个人消费信贷成本的必要性正在减弱。

我们认为，2023年降息（降低MLF利率）并不是政策的“必须选择”。一方面，利率市场化改革的红利仍有释放空间，“降成本”具有更高的优先级。预计存款利率市场化改革的红利将比MLF政策利率更大程度地推动贷款利率下行。另一方面，降息“牵一发而动全身”，需要兼顾内部和外部约束。扣除通胀率后，中长期实际利率下行调整空间收窄。报告指出，“2022年……在降息空间有限的情况下，政策利率仍将适度引导下行”。长期降息空间已被考虑。然而，中国经济在回归正常化的过程中，也可能会遇到Covid-19疫情恶化、房地产政策效果不及预期、地方金融风险暴露、突发事件等突发事件的影响。国际地缘政治格局的变化。届时，央行在兼顾内外平衡的基础上，可能会“酌情决定”适度下调MLF政策利率。

最后，结构性政策工具地位得到提升。报告指出，结构性货币政策工具要发挥“激励引导作用”，2022年二、三季度基调是“聚焦重点、合理适度、有进有退”，这表明其态度发生了变化，其重要性显着提高。

2022年第四季度，结构性再融资工具加速落地。 8个阶段性再融资工具单季度投资金额达3012亿元，较2022年第三季度增长约70%；人民币直接杠杆贷款规模达42310亿元，较2022年三季度增长约55%。同时，央行推出2000亿元设备更新改造专项再贷款，同比增长50%。亿元民营企业债券融资支持工具（第二期），并结合财政贴息制定2000亿元担保贷款支持计划，增量进展迅速。科技创新再贷款额度2000亿元。

当前，结构性再贷款工具是货币政策“精准”支持实体经济的主要手段，也成为央行注入流动性的重要渠道。一方面，在报告第二栏“坚持实施稳健的货币政策稳定宏观经济市场”中，央行认为结构性货币政策工具可以“充分发挥总量三重优势，调整结构、价格，协调扩大内需、优化供给”，可以为高质量发展增强“进”的动力。另一方面，从流动性注入来看，截至2022年末，结构性货币政策工具余额约为6.4万亿元，约占基础货币余额的17.7%。

展望2023年，央行将继续运用结构性货币政策工具，进一步发挥促进“宽信贷”的重要作用。近期，央行于2023年1月宣布，将推出碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、交通物流专项再贷款等三种货币政策工具。继续落实。我们认为，央行有必要优化结构性工具的配套支持，加强财政和货币政策的协调（如推出“货币政策再贷款+财政贴息”组合工具、畅通市场化渠道）支持基础设施融资）。

03

随着通胀担忧消退，央行是否过于乐观？

央行对未来国内通胀的担忧有所减弱。央行认为，中国经济“有效需求不足仍然是主要矛盾”，“通胀水平预计总体保持温和”。未来价格走势的不确定性“也需要关注”。与2022年第三季度报告中的“高度优先”相比，态度发生了变化。

报告指出，未来国内物价走势的不确定性可能源于四个方面：1）消费复苏，疫情防控优化后消费可能逐步升温； 2）就业复苏，劳动力市场的加速复苏可能对未来工资变化产生影响； 3）政策刺激，各项政策的累积效应仍在逐步显现； 4）海外传导，主要发达经济体通胀较为顽固，大宗商品价格仍面临上涨压力，海外高通胀也可能通过生产、流通等环节传导至国内。

我们认为，疫情防控政策优化后，我国CPI上涨风险可能小于海外发达经济体，但2023年下半年核心CPI走势仍值得警惕。从核心CPI的构成来看：

1）工业消费品（不含原油）占比50%左右，其走势与PPI中生活必需品密切相关。基于海外经济低迷、需求减弱的基本情况，预计2023年PPI中枢将在负区间运行，但下半年可能在基数效应和通胀压力的推动下上行。跌幅将收窄。

2）与房地产周期相关的住宅项目对核心CPI的直接影响约为20%。房地产周期还可以通过影响劳动者的生活成本，间接影响劳动密集型服务业的价格水平。我们和市场主流预期认为，2023年房地产市场的复苏斜率可能不高，但随着房地产行业走向良性循环，租金和房价可能止跌回升，推升核心CPI涨幅有一定幅度。

3）非住房服务业对核心CPI的影响约为30%，其中一半是接触性服务业。 《中国家庭调查年鉴2022》显示，2021年全国家庭消费支出中，住房以外的服务包括教育（8.1%）、餐饮服务（6.6%）、医疗服务（6.5%）、文化娱乐（2.7%）。 %）、其他服务（1.2%）、家庭服务（0.3%）、通讯服务、邮政服务等类别，其中一半是接触式服务。展望2023年，线下联络服务供应已清零三年。随着疫情防控逐步优化以及消费场景限制的解除，可能存在一定的涨价压力。

来源｜钟正盛经济分析

版面编辑｜曹汉奇

中银证券管涛：美联储货币政策调整对中国影响有限，央行或继续降准降息

记者 辛媛

中银证券全球首席经济学家管涛近日表示，美联储货币政策调整对中国影响有限。如有必要，2022年央行可能继续使用存款准备金率、降息等总量工具。

1月17日，管涛在“国家论坛2022年中国经济形势分析会”上表示，虽然美联储对货币紧缩的预期日益明确，甚至已经启动货币紧缩进程，但中国人民银行却实施了综合性措施自去年下半年以来已两次。存款准备金率下调，政策利率和市场贷款报价利率（LPR）也下调，反映出中国在COVID-19防控和经济复苏方面继续保持全球领先地位。

2021年7月和12月，央行两次下调金融机构存款准备金率，共释放资金约2.2万亿元。 12月20日，一年期LPR下跌0.05个百分点至3.80%，为20个月来首次下调。 1月17日，央行将中期借贷便利（MLF）和7天逆回购利率各下调10个基点，这是近两年来首次下调政策利率。

相比之下，美联储收紧货币政策的速度可能快于市场预期。美联储在12月利率会议上首次宣布，将从2022年1月起加快缩减债券购买计划(Taper)的步伐，从此前的150亿美元增至300亿美元。 Taper的结束时间也将从2022年开始增加，中期已经到了第一季度末。当地时间1月11日，美联储主席杰罗姆·鲍威尔在提名听证会上表示：“如果我们看到通胀维持在高位的时间比预期更长，并且如果我们必须在更长时间内加息多次，我们将“我们将通过使用工具将通胀拉回目标来实现这一目标。”

管涛认为，2022年，中美货币政策可能进一步分化。一方面，这是因为中国的货币政策优先考虑国内增长、就业、物价稳定等；另一方面，2015年8月人民币汇率中间价报价机制改革后，人民币汇率弹性增强，市场主体对汇率上涨有所反应。适应能力和抵御能力大幅增强，为货币政策独立提供了空间。

管涛表示，在这种情况下，中国货币政策将坚持稳健原则，聚焦我们。除了过去常用的结构性工具，如直接接入实体经济、支持中小企业、支持区域发展、绿色发展等信贷政策外，如有必要，中国人民银行2022年可能继续使用存款准备金率、降息等总量工具。

“与其他主要国家相比，中国是少数几个货币政策处于正常状态的经济体之一。正常的货币政策是我们的资产。”他说。

管涛还表示，中美货币政策分化下，中美利差可能进一步收窄，外资流入可能减少，但这不会从根本上改变境外资金增持人民币的势头。但如果美联储因通胀压力而被迫加息，可能会导致美国经济复苏放缓，从而减少对中国进口的需求，对2022年中国出口构成挑战，削弱对美国经济的支撑作用。人民币汇率的贸易顺差。

截至1月14日，美国十年期国债收益率为1.8%，创2020年1月以来新高。中美利差持续收窄，从去年12月初的1.44%降至1.01 1 月 14 日的百分比。

在谈到美联储货币紧缩带来的溢出风险时，管涛认为可以从五个方面来防范和化解。一是保持经济运行在合理区间；二是加强财政政策和货币政策的协调联动，实现稳定经济的目标。三是继续增强人民币汇率弹性。汇率双向波动有利于吸收内外冲击，增强货币自主权；四是加强资本流动监测管理，防范流入风险和流出风险，同时保持外汇微观监管的跨周期稳定性、一致性和可预测性。五是引导市场主体强化风险防范意识，加强跨境投融资、经贸交易中的风险暴露管理。

结构性货币政策工具创新的背景、效应及优化路径探讨

作者｜连平《执信投资研究院院长》

文章| 《中国金融》2022年第14期

本文为作者个人观点

近年来，为应对我国经济运行的三重压力，央行在继续运用总量货币政策工具的同时，创新运用结构性货币政策工具，充分发挥货币政策的双重功能。结构性工具在货币政策框架中发挥着越来越重要的作用。如何看待结构性货币政策工具创新及其在货币政策框架中的作用，如何优化货币政策双功能体系，更好发挥货币政策功能，值得探讨。

结构性货币政策工具创新的背景及效果

所谓结构性货币政策工具，是指有针对性的投资对象的再贷款、再贴现工具。 COVID-19疫情发生以来，中国人民银行再贷款、再贴现工具使用更加频繁、种类更多、总量更大。类别包括防疫专项、扶持中小企业、支农、普惠小微企业、碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项、科技创新、普惠养老等2020年初至2022年一季度，结构性货币政策工具累计注入基础货币2.3万亿元。通过刺激商业银行体系一定比例的信贷，加大对实体经济重点领域和薄弱环节的支持力度。

再融资和再贴现等工具本质上并不是结构性工具。再融资是指中央银行为实现货币政策目标向金融机构发放的贷款。再贴现是央行购买银行业金融机构持有的商业票据，为其提供融资的行为。再贷款、再贴现是央行吸纳基础货币的重要渠道。对填补重点资金缺口、调整产业结构、调节区域和部门间资金盈余、促进金融秩序平稳运行和经济增长能够发挥重要作用。事实上，两者都具有聚合功能和结构功能。

在改革开放初期的较长时期内，再贷款和再贴现是我国央行吸纳基础货币最重要的方式，同时发挥着总量和结构的双重作用。我国加入世贸组织后，贸易顺差持续大幅增加，资本持续大规模流入。总量货币政策工具的主要任务是收缩流动性。存款准备金率作为总量工具被频繁使用，而再融资作为总量工具的使用则明显减少。 2008年至2009年，为应对国际金融危机，我国货币政策明显宽松。 2009年信贷增速达到32%，随后几年宏观杠杆率持续上升。 2013年以来，货币政策的一个重要着力点就是“不让经济泛滥”。尽管近年来存款准备金率有所下调，但调整幅度相对有限，政策意图也相对谨慎。 2022年降幅为0.25%。虽然总量政策十分谨慎，但经济运行的重点领域和薄弱环节对融资支持的需求依然旺盛，再贷款、再贴现等工具的用处较多，因为更有针对性。土地。因此，再融资和再贴现等工具几乎成为结构性工具的代名词。事实上，其结构功能的表现是在特定历史条件下的创造性表现。

客观而言，创新运用结构性货币政策工具，可以通过激励相容机制引导金融机构行为，促进银行信贷结构调整，加大对实体经济重点领域和薄弱环节的金融支持。安抚市场主体，促进就业。再贷款、再贴现工具为受疫情影响较大的行业提供差异化​​金融支持，有效支持实体经济复苏。碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用的专项再融资，有利于发展绿色经济，有序实现峰值碳中和目标。科技创新和普惠养老专项再融资，有利于支持科技强国建设、应对人口老龄化问题。持续大规模再融资支持小微企业和农民等市场主体，有利于缓解小微企业、农民等市场主体困难，稳定就业市场形势。针对交通运输、物流仓储、航空等行业的紧急贷款，将有助于缓解疫情给这些行业带来的巨大压力，为这些行业渡过难关提供宝贵支持。可见，结构性货币政策工具是应对实体经济客观存在的迫切需求，而这些需求是总量性货币政策工具无法直接满足的。 2008年国际金融危机以来，一些发达经济体逐渐认识到金融市场存在失灵，开始运用结构性货币政策工具进行调整，例如央行推出的定向长期再融资操作（TLTRO）。欧洲中央银行和英格兰银行。贷款融资计划（FLS）启动。

近年来，创新运用结构性货币政策工具，在完善我国货币政策框架功能的同时，对实体经济产生了积极作用。从普惠小微贷款这一重要类别来看，2022年一季度末，我国普惠小微贷款余额达20.8万亿元，是2018年初的2.8倍，约占达到10.3%； 2020年初以来增速一直保持在10%以上，2022年一季度增速达到24.6%，比2020年同期提高12.8个百分点。普惠小微贷款支持小微户5039万户企业实体数量是2018年以来的2.2倍，约占全国小微企业总数的45.8%。 2021年新发放普惠小微贷款加权平均利率为4.93%，较2020年下降0.22个百分点，较2018年下降1.38个百分点；随着2021年以来存款准备金率小幅下调以及LPR小幅下降，2022年总体利率为4.93%。惠民小微贷款加权平均利率也将出现一定程度的下降。从上述数据可以看出，这几年普惠性小微贷款的扩张，在相当程度上改善了小微企业的信贷可得性和流动性状况，帮助小微企业降低了运营成本。在一定程度上。支持小微企业规模化生存，为保障市场主体、稳定就业作出了重大贡献。

结构性工具创新在货币政策框架中的作用

现代货币政策框架包括三个重要组成部分：优化的货币政策目标体系、创新的货币政策工具体系、畅通的货币政策传导机制。一般认为，我国货币政策目标主要包括经济增长、充分就业、货币稳定和国际收支四个关键点。大多数发达国家都将货币稳定放在首位，而我国货币政策目标体系的核心是货币稳定和充分就业，通常优先考虑经济增长。一旦经济增长目标实现，就业问题就得到解决。货币政策畅通的传导机制需要央行与金融机构之间建立良好的渠道，让货币政策更好地服务实体经济。通过定向创新，有效丰富货币政策工具箱，特别是完善结构性货币政策工具体系，对于实现优化货币政策目标、畅通货币政策传导机制具有重要意义。

当前，在三重压力下，一些经济运行重点领域需要政策支持，一些薄弱领域需要支持，一些重灾区需要“纾困”。结构性货币政策工具创新在这些方面发挥了积极作用，即通过对小农的支持、防疫专项、碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项、科技创新创新、普惠养老、交通物流、仓储业、航空业紧急再贷款，将鼓励商业银行加大力度，对相关领域进行定向支持，有利于实现稳增长、稳就业的目标。

长期以来，如何有效疏通货币政策传导机制，让货币政策的“雨露”灌溉实体经济，一直是不断探索的课题。在传统的货币政策体系下，央行扮演着向银行体系提供最终流动性的角色。商业银行根据自身风险偏好向实体经济部门提供信贷。这意味着小微企业、绿色低碳产业等薄弱、困难行业面临信贷融资不足的问题。在结构性货币政策工具创新的条件下，通过定向再贷款，可以有效推动商业银行将相应信贷资源投入到上述领域，满足其融资需求，从而提高货币政策传导的有效性。

随着结构性工具创新应用的扩大，结构性工具逐渐成为央行提供流动性的重要渠道。银行体系在创造货币时通常面临流动性约束，央行通常通过存款准备金率来调节流动性约束。总体货币政策工具对银行体系流动性的影响往往具有滞后性。当经济结构性问题更加突出时，总量货币政策的有效性就会受到影响。即使总量放松，小微企业和农村地区的融资可获得性通常较低，融资成本通常较高。结构性工具针对性强，能够更有效地向重点和薄弱领域提供流动性。不仅如此，结构性货币政策工具还可以通过降低定价的方式向某些行业提供贷款，从而在一定程度上刺激融资需求。这样，金融对重点、薄弱、困难领域实体经济的支持就会取得更好的效果。

优化货币政策双重功能

作为货币政策框架的主要组成部分，为更好支持货币政策目标的实现和货币政策传导机制的畅通，未来有必要进一步完善、升级和优化结构性货币政策工具。

结构性货币政策工具不仅具有结构性效应，而且具有总量效应，这一点已经被包括本文在内的大量数据所证明。只看到结构性功能而否认或忽视总量功能的观点是不现实的，但结构性政策工具的功能仍然非常重要。市场经济体制常常存在市场失灵的风险。现实中的微观主体是多种多样的。如果货币政策只注重总量，势必造成结构性扭曲，难以有效实现总量目标。运用结构性货币政策工具，引入激励相容机制，提高资金使用效率，促进信贷资源流向需求较大的重点领域和薄弱环节，增强金融资源的社会经济效应。一种观点认为，通过结构性工具注入市场的资金与通过总量工具投资的资金本质上没有区别。但第一轮增量信贷投资对目标领域的影响，无论是从货币政策还是实体经济的角度来看都是不同的。明显区别。由于我国宏观杠杆率已经偏高，且存在一系列薄弱环节，特别是民营经济结构性困难，结构性货币政策工具仍有进一步运用的空间，仍可进一步发挥作用。发挥积极作用，取得更加实效的成果。货币政策目标和畅通的货币政策传导机制。

结构性货币政策工具进一步发挥积极作用，并不意味着总量工具可以退出货币政策的历史舞台。总量工具是货币政策工具的主角，总量功能是货币政策的首要功能。货币政策是中央银行通过各种工具调节货币供应量和信贷规模以实现特定经济目标所采取的方针、政策和措施的总称。其本质是根据不同时期经济发展的需要扩大或收紧货币供应量。法定准备金率、公开市场操作、基准利率等常用货币政策工具基本上都是总量工具。正因为结构性工具被频繁使用并取得了一些积极成效，我们不能忽视总量政策及其应用的必要性和重要性。我们也不能仅仅因为结构性工具具有一定的总体效应就认为结构性工具可以取代总体工具。我们也不能仅仅因为总量工具的使用减少就否认结构性工具的积极作用。

事实上，结构性工具虽然有整体作用，但这种作用仍然比较有限。测算，2020年至2022年一季度末，结构性货币政策工具累计投入基础货币2.3万亿元，仅相当于降低存款准备金率1个百分点多一点。在我国经济面临三重压力、稳增长面临巨大挑战的情况下，总量货币政策仍应发挥重要关键作用。与结构性货币政策工具的精准性特征不同，总量性货币政策工具应具有前瞻性特征，即提前进行逆周期调节。尤其是现在，国际环境十分严峻，长期积累的各种复杂结构性因素的影响以及疫情的反复冲击，国内需求恢复有限。适当强化总量货币政策工具，前瞻性调整，努力保持经济健康运行。可以接受的合理范围。从市场经济发展水平和货币政策性质来看我国货币政策，总量政策和结构性政策要摆正位置，理顺关系。总量政策为主，结构性政策为辅；优先级不应该被忽视，甚至两者的关系应该颠倒。未来，我们要在用好总量工具的同时，继续创新运用结构性工具，弥补总量工具的短板，更好发挥货币政策支持服务实体经济的功能，推动经济高质量发展。发展。

未来结构性货币政策工具的使用需谨慎。与乱放总量工具、收缩市场流动性不同，结构性工具的运用在一定程度上体现了对信贷资源配置的行政引导。前者在货币政策扩张或收缩过程中，更多地依靠市场机制来调节和配置各部门的流动性；后者则以政策为主导，主要通过行政手段配置相关新增信贷。如果市场机制降低新增信贷配置比例不符合市场经济运行要求，可能会降低金融资源配置效率。需要特别注意的是，当结构性政策支持的小微贷款占比达到较高水平时，部分商业银行的资产结构可能发生较大变化，资产流动性下降，信用风险逐步加大。因此，需要对结构性货币政策工具的使用程度做出理性判断。

本文来自中国财经杂志