宽松货币政策下，我国杠杆率攀升，去杠杆路径该如何选择？
2015年，我国开始大幅下调存款准备金率和利率，但宽松的货币政策与实体经济需求并不对应。低利率环境刺激了更大的债务投机，导致我国杠杆率不断上升。美国通过打破刚性兑付、核销债务，导致过度投机的银行破产，才度过了2007年开始的金融危机。而当时的日本，一直在保护本国银行，因此债务核销不掉，经济出清不了。我国去杠杆该选择怎样的路径？《中国经济大讲堂》特别邀请了国家金融与发展实验室理事长李扬，为您深度解读。
嘉宾简介
李扬是中国社会科学院院士、国家金融与发展实验室主任，曾任中国社会科学院副院长、中国人民银行货币政策委员会委员，研究领域涉及财政学、宏观经济、金融学等，曾五次荣获“孙冶方经济科学奖”，2015年荣获“中国软科学奖”和首届“孙冶方金融创新奖”。
李扬在中国经济大讲堂演讲时指出，有人认为既然杠杆可能带来风险，那去掉就可以了，大家不要相互影响，各干各的，但这相当于回到农业社会。既然还要用杠杆，应该如何把握重点？
去杠杆的两个基本原则
1.确保个人债务用于生产
李扬指出，任何人都可以有借钱的理由，但你要借钱干什么？这才是问题的核心。如果你借钱去做一些违法的事情，不但借不到，而且借了也不会还。如果你借钱去研发、生产，或者搞高科技，生产出来之后会有更大的利润，你不但还得还钱，而且还会赚很多钱，那你就可以把钱借出去，用这个杠杆去支撑。你借钱干什么，或者借钱之后是否形成资产？这个需要判断。
2.拥有稳定的现金流
李阳说，借钱做投资或者其他事情，通常需要很长时间，而这段时间需要保证个人金融运作持续产生现金流，并且这个现金流能够和还款要求对称。李阳进一步解释，今年以来，社会上出现了很多现金流中断的情况。中断不是说此时此地没有钱，而是说当时彼地可能有钱，所以现在需要借钱。金融就是要及时分配资金，所以需要有稳定的现金流。“中国经济现在已经到了一个阶段，如果说前一个阶段的企业主要追求高利润，那么未来中国企业将主要追求稳定的现金流。也就是说，高利润的时代基本一去不复返了，这是一个非常大的变化。”
去杠杆的六大策略
李扬在中国经济大讲堂演讲时介绍，古典去杠杆很简单，就是银行倒闭、市场崩盘、企业破产、失业增加。所以去杠杆最简单的办法就是直接把企业关掉，这样就没有资产、没有负债、没有杠杆。但是关掉企业之后，那些借钱的债权人怎么办？企业没有就业怎么办？所以这种古典去杠杆的方式很野蛮，是现代社会不能接受的。我们现在用货币政策来避免古典去杠杆。松水、量化宽松，无条件释放市场上的资金，把利率降到零，借钱没有成本，想借就能借到。这是现代去杠杆的手段之一。 “这次金融危机爆发十年来，全球只有三家银行倒闭，而且都是小规模、不堪入目的。金融市场确实没有崩盘，但它延长了去杠杆、反危机的过程。这就是为什么我们反复说去杠杆很重要，但绝对不是唯一重要的事情。我们要同时保持经济稳定和去杠杆，所以会是一个非常漫长的过程。”
那么，当前去杠杆的手段有哪些呢?李扬在中国经济大讲堂的演讲中介绍了六招。
1. 还清债务
李阳认为，借钱要还，这是天经地义的，既然借的钱太多，杠杆又高，那么把借的钱还上就够了。但事实上，正是因为没钱，才去加杠杆。现在不可能有钱，那么唯一的办法就是变卖资产。一个人这样做没问题，两个人这样做问题也不大，但当大家都这样做的时候，就会出现问题，就会出现综合谬误。 “学经济学的人经常会碰到这个问题：微观上正确的事情，放到宏观上加起来就变成荒谬的事情了。这个问题适用于这个问题。对每个人来说，卖掉资产偿还债务是天经地义的，是道德的。但如果每个人都这样做，价格就会变得更低。就算每个人都卖，也没有买家，你也卖不出去，价格又跌了，宏观效果极其不好。”所以资产价格，特别是资产市场的交易，是有宏观和微观的区别的。不要以为还债在理论上没问题，但在实践中是绝对行不通的。
2. 债务减记
李扬指出，债务不能随便核销，账目也不能随便核销。你核销、我核销、大家都核销，就是无视商业纪律，不守规矩、不守法。老老实实做生意的人还怎么活下去？这样的话，这个社会就没有市场经济了。所以一般来说，不要核销，因为这样会抑制市场信心，导致信贷收缩。
3.通货膨胀
李阳举了一个例子，我欠你100块钱，通货膨胀率是50%，第二年，我欠你只有50块钱，再过50%，就只有25块钱了。所以过两三年，债务就没了。“我们从历史研究中可以看到，战后日本、德国在战争期间产生的高额政府债务，由于通货膨胀，大概过两三年就没了。当时通货膨胀率是200到300%，所以债务根本就没被重视。”
4. 现有金融资产的重估
李阳说，股价炒起来之后，持股的人资产立刻就多了起来。如果炒房地产，大家都会非常有钱。“大多数人其实都有房子，我的房子原来1万元一平米，现在涨到1.5万元，我很有钱！跟这点股权比起来，我的负债很小，可以多借一些。其实它的本质就是用杠杆来代替资产扩张和资产泡沫。哪个好，哪个坏？但很难说。所以我觉得形容这件事情合适的方式是前门拒狼，后门引虎。狼和老虎都不是我们想要的。”
5. 杠杆转移
李扬指出，去杠杆的另外一个方式是转移杠杆。从企业A到企业B的转移，从居民到企业，从企业到居民的转移，都是政府之外的部门之间的转移。李扬认为，这也是一个方式，但是谁愿意接呢？特别是在危机的时候，物价不断下跌，没人买，最后政府不得不出手，财政部就去买。还有一个方式就是央行接手。在现代央行体系下，央行其实就是通过买进来放水。“如果企业经营不好，我就买你的股票，给你钱，让你渡过难关。你熬过来了，但社会上其他人都在洪水里。到了一定的时候，如果你是一个负责任的机构，你会想办法把它接回来，但泼出去的水是收不回来的，缩表是非常困难的。”
6. 分母策略
李扬指出，上面说的这些应对措施都是针对分子的，针对分子的应对措施都是针对不良资产的，我们在应对的是债务。但是杠杆率是一个分子和分母的关系，分母就是GDP，GDP增长了可以去杠杆，但是要让GDP稳定增长，并不容易。在现代金融与实体经济的关系中，要让GDP增长，就得放水。也就是说，你在分母上去杠杆，也会在分子上加杠杆作为补充。结果是加杠杆还是去杠杆，还不确定。 “我们党中央是有决定的，2015年讲‘三去一降一补’的时候，就放在供给侧结构性改革这个总主题下，不搞货币政策、财政政策，而是用实体经济政策，鼓励企业投资，鼓励大家调结构，鼓励用新技术来拉动经济增长。我们把整个宏观调控往供给侧去调整，这是非常明智的，我们叫它分母对策，可能不是立竿见影的，但是是治本之策，不危及经济的健康。”
李扬在中国大讲堂演讲中强调，第一，去杠杆没有完美的解决方案。第二，去杠杆是一个紧缩政策。第三，去杠杆是经济回升的前提，所以必须坚定不移地去执行，在稳经济和去杠杆之间找到一个平衡点。通过近几个月中央政策的调整，我们可以看到政策选择的优先性。当经济增长遇到一些问题的时候，我们会优先考虑保经济增长，因为这是解决一切问题的基本手段。
