《期权学院》第五期

时间是期权交易的一个独特维度。与永远存在的股票不同，期权有到期日。一些投资者认为，只要股票存在并持有足够长的时间，就永远有机会等待股票获利，但这种投资理念应用于期权时不起作用。期权的价值由内在价值和时间价值组成。在期权的有效期内，时间价值会随着时间的流逝而流逝一点，直到期权到期，时间价值为零。许多刚接触期权的投资者在交易时往往会忽略时间价值的流逝，因此他们经常会有这样的疑问：为什么我买的看涨期权在标的资产价格上涨时，价格却下跌了？

在本文中，作者将通过直观的市场数据，带领读者感受一个月内不同执行价格的期权的价格变化，从而加深投资者对时间价值的理解和认识。

2017年9月26日至10月24日，50ETF从2.731元上涨至2.806元，涨幅为2.75%。笔者选取了看涨期权的四种状态：始终在价（执行价2.65）、平价转为平价（执行价2.75）、虚价转为平价（执行价2.80）和始终在虚价（执行价2.85），观察期权的内在价值和时间价值的变化。

（图1 50ETF及不同行权价期权合约价格走势）

1. 深度价内期权：时间价值较小，到期时可能为负

9月26日，50ETF收盘价为2.731元，行权价为2.65元的看涨期权为价内期权。随着标的价格上涨，期权的价内程度增加。深度价内看涨期权的时间价值较小，越接近到期日，期权的时间价值越接近0。在到期前的几个交易日，行权价为2.65的看涨期权的时间价值甚至变为负值。

深度实值看涨期权为何会出现这样的问题？虽然可以通过Black-Scholes公式或其他定价模型推导出期权的价格，但毕竟只是理论价格，实际成交价格本质上还是由供需关系和市场动态决定的。假设投资者持有深度实值50ETF看涨期权，在临近到期时，如果投资者选择在到期时行权，则必须准备充足的行权资金，这笔资金有时并不是一笔小数目；如果选择卖出平仓，则投资者无需额外筹集资金，即可直接赚取期权费的买卖价差，通过行权获得收益。由此可见，对于必须实物交割的50ETF期权，深度实值看涨期权的持有者选择在到期前卖出平仓更为便捷高效。市场上，如果大多数投资者选择卖出深度价内看涨期权，则卖方的力量大于买方的力量，使得深度价内看涨期权处于折价状态，时间价值为负。

2. 从平价期权转换为价内期权：平价期权的时间价值较大，且衰减很快

9月26日，50ETF价格为2.731元，期权合约行权价接近平价位，为2.75元；10月24日，标的价格上涨至2.806元，期权合约处于价内。

相较于其他期权，平价期权的时间价值最大。行权价为2.75的看涨期权的时间价值已从9月26日的0.0355降至10月10日的0.0258，衰减近三分之一，但蕴含的时间价值仍然较大。但随着时间的推移，时间价值衰减较快，在期权接近到期时，处于价内状态，期权价格折价，时间价值为负。但由于本月内标的资产价格大幅上涨，行权价为2.75的看涨期权已从平价状态附近转为价内状态，内在价值大幅提升。整体来看，行权价为2.75的看涨期权期内涨幅为39.15%，略低于行权价为2.65的看涨期权46.54%的涨幅。原因是在此期间，行权价格为2.75的看涨期权的时间价值损失相对较大。

3. 从价外期权变为平价期权：内在价值几乎没有增加，时间价值大幅下降

10月24日，50ETF收盘价为2.806元，行权价为2.8元的看涨期权由价外转为平价。

9月26日，该合约处于价外状态，时间价值为0.0203元，小于平价2.75期权合约的时间价值。10月24日，在该合约即将到期时，虽然50ETF收盘价为2.806元，略高于行权价2.8元，但内在价值并未大幅提升，合约时间价值大幅下降至仅剩0.0022元。在此过程中，受时间价值影响，期权合约价格下跌了59.61%。

4. 深度虚值期权：仅具有时间价值，到期时为零

在笔者选取的时间段内，50ETF始终没有突破2.85元，因此行权价为2.85的看涨期权始终处于价外状态，期权价格只包含时间价值。随着时间的推移，期权时间价值呈抛物线加速衰减，时间段内跌幅达97.2%。

看完上述四种合约在一个月内的价格变化，相信读者对“期权价格=内在价值+时间价值”有了更多的理解。期权的买方有一个天然的劣势，那就是从购买之日起，时间就是你的敌人。随着时间的推移，期权的时间价值不断衰减，如果内在价值没有发生明显变化，期权价格就可能因为时间价值的降低而下跌，买方很可能就会遭受损失。因此，一些投资者觉得作为买方赚钱并没有想象中那么容易，甚至经常会亏损。

从反面来看，时间是卖方的天然朋友。如果期权的内在价值没有发生重大变化，时间的流逝将导致期权的时间价值迅速下降，到期时卖方将稳稳地将溢价收入囊中。这就是为什么卖方赚钱的机会看起来更大，也解释了为什么许多机构投资者往往愿意充当卖方。